查漏補(bǔ)缺路漫漫

作者：張戈

編輯：陳晨

風(fēng)品：李莉

來源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

2025年，北交所首家過會企業(yè)來了。

3月26日晚，北交所官網(wǎng)顯示，交大鐵發(fā)當(dāng)日IPO上會獲得通過。掐指算來，2024年6月提交申請并獲受理，2025年2月完成第二輪問詢回復(fù)，直到此次順利過會，能在眾多排隊(duì)者中快速殺出、再進(jìn)一步，可喜可賀。

但這不代表萬事大吉。在上市委會議現(xiàn)場，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績、生產(chǎn)設(shè)備、獨(dú)立性等問題仍遭到追問。能否妥善釋疑呢？

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應(yīng)收賬款連增

合同糾紛煩惱

第一大客戶也是第一大供應(yīng)商

公開信息顯示，交大鐵發(fā)是一家專業(yè)從事軌道交通智能產(chǎn)品及裝備研發(fā)、生產(chǎn)、銷售并提供專業(yè)技術(shù)服務(wù)的高新技術(shù)企業(yè)，自成立以來一直專注軌道交通基礎(chǔ)設(shè)施安全領(lǐng)域，經(jīng)過多年發(fā)展，已具備較強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)制造以及服務(wù)實(shí)力，致力通過創(chuàng)新技術(shù)保障軌道交通的運(yùn)營安全并提升運(yùn)營效率。

主要產(chǎn)品和服務(wù)包括軌道交通智能產(chǎn)品及裝備、軌道交通專業(yè)技術(shù)服務(wù)，涵蓋安全監(jiān)測檢測類產(chǎn)品、鐵路信息化系統(tǒng)、新型材料、智能裝備、測繪服務(wù)以及運(yùn)維服務(wù)等多方面，廣泛應(yīng)用于高速鐵路、普速鐵路（含重載鐵路）、城市軌道交通等領(lǐng)域。

報告期內(nèi)（2022年至2024年），交大鐵發(fā)營收2.35億元、2.73億元和3.35億元，凈利為3378.61萬元、4895.81萬元和5609.5萬元，呈現(xiàn)出良好的增長態(tài)勢。

只是，前五大客戶的過高占比存在隱憂。報告期內(nèi)，銷售收入占營收比分別達(dá)到93.36%、87.96%和94.09%。其中，國鐵集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方即是第一大客戶、又是第一大供應(yīng)商。2021年至2023年銷售收入占比為60.98%、61.2%、47.85%。采購金額占比為15.85%、38%、30.84%。這種“銷售+采購”雙重依賴、“雙向綁定”，引發(fā)了市場對公司議價權(quán)是否失衡的質(zhì)疑。

對此，招股書解釋稱，國鐵集團(tuán)作為國內(nèi)最大的鐵路運(yùn)營商，擁有大量的關(guān)鍵設(shè)備和技術(shù)資源，因此，公司與其合作具有一定的必要性和合理性。

話雖如此，畢竟占比太高，拋開一旦合作終止產(chǎn)生的業(yè)績波動性，過度依賴對企業(yè)議價能力、市場話語權(quán)的削弱也不可不察，對此，北交所要求交大鐵發(fā)說明二者重合的原因、相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)及商業(yè)合理性，說明國鐵集團(tuán)是否為市場上唯一能夠提供相關(guān)關(guān)鍵設(shè)備的供應(yīng)商，交大鐵發(fā)是否存在對國鐵集團(tuán)的過度依賴。

交大鐵發(fā)回復(fù)稱，因?yàn)閲F集團(tuán)產(chǎn)業(yè)鏈廣泛，關(guān)聯(lián)公司眾多，按照合并口徑統(tǒng)計(jì)，使得公司第一大客戶及第一大供應(yīng)商形成重合。第一大客戶及第一大供應(yīng)商重合主要系公司地震預(yù)警系統(tǒng)產(chǎn)品導(dǎo)致，鐵路行業(yè)歷來是由國家進(jìn)行高度管理和控制的，特別是國鐵集團(tuán)長期負(fù)責(zé)鐵路的建設(shè)和運(yùn)營，故國鐵集團(tuán)成為公司第一大客戶主要系鐵路行業(yè)特殊性導(dǎo)致。國鐵集團(tuán)是市場上唯一能夠提供某些相關(guān)設(shè)備的供應(yīng)商。

行業(yè)分析師王婷妍表示，大客戶、大供應(yīng)商集中需要結(jié)合行業(yè)屬性、市場環(huán)境，但過度集中畢竟不是好事，需警惕企業(yè)的市場話語權(quán)、業(yè)績穩(wěn)健程度。

報告期各期末，交大鐵發(fā)的應(yīng)收賬款分別為1.92億元、2.31億元和3.49億元，占資產(chǎn)總額比分別為48.43%、51.72%和54.84%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為1.7、1.37、1.3。一升一降，除了現(xiàn)金流壓力，還需防范壞賬減值風(fēng)險。

除了國鐵集團(tuán)，中國中鐵股份有限公司及其關(guān)聯(lián)方（以下簡稱“中國中鐵”）也位列交大鐵發(fā)的前五大客戶名單中。據(jù)天眼查，交大鐵發(fā)與中國中鐵涉及多項(xiàng)合同糾紛。且問詢環(huán)節(jié)中，北交所也指出交大鐵發(fā)與部分中鐵下屬企業(yè)存在合同糾紛。2023年，中鐵系貢獻(xiàn)了公司16.44%的營收，若合作破裂將直接沖擊公司訂單池。北交所對此詢問“是否持續(xù)影響經(jīng)營？”

應(yīng)收賬款金額較大，主因?yàn)楣臼杖氪嬖诩竟?jié)性特征，公司收入主要集中在第四季度，導(dǎo)致每年末應(yīng)收賬款金額較大。交大鐵發(fā)表示，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，應(yīng)收賬款金額可能進(jìn)一步增加，若下游客戶出現(xiàn)資信狀況惡化、現(xiàn)金流緊張等情形，將增加公司應(yīng)收賬款無法按期收回的風(fēng)險，進(jìn)而對公司的經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

在上市委會議現(xiàn)場，上市委也要求交大鐵發(fā)結(jié)合最新業(yè)績情況，說明安全監(jiān)測檢測類產(chǎn)品、測繪服務(wù)、運(yùn)維服務(wù)、鐵路信息化系統(tǒng)等業(yè)務(wù)是否存在業(yè)績大幅下滑情況及具體原因；詳細(xì)列示報告期各期四季度收入主要明細(xì)，說明是否存在驗(yàn)收周期極短的項(xiàng)目，如有，詳細(xì)說明具體項(xiàng)目情況及原因；詳細(xì)列示報告期各期四季度，前十大項(xiàng)目相關(guān)合同簽訂、履約過程、收入確認(rèn)具體時點(diǎn)，并進(jìn)一步說明收入確認(rèn)是否符合企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則要求、是否存在跨期確認(rèn)收入情形等。

可見，即便順利過會，監(jiān)管層仍對交大鐵發(fā)的業(yè)績成色、穩(wěn)健性、客戶合作持續(xù)度、真實(shí)性懷有審視態(tài)度。

2

獨(dú)立性、利益輸送質(zhì)疑

據(jù)招股書，交大鐵發(fā)目前并無控股股東，實(shí)控人為董事長王鵬翔，其通過直接、間接持股以及一致行動協(xié)議，合計(jì)控制公司41.05%的表決權(quán)，對股東大會決議具有決定性影響。

值得關(guān)注的是，交大鐵發(fā)的第一大股東為成都西南交通大學(xué)科技發(fā)展集團(tuán)有限公司（簡稱科技發(fā)展集團(tuán)），持有交大鐵發(fā)22.93%股份。盡管持股比例較高，但公司并未將其認(rèn)定為控股股東，西南交通大學(xué)也未被認(rèn)定為實(shí)控人，這一情況引起了北交所關(guān)注。

問詢函中要求公司說明未將科技發(fā)展集團(tuán)認(rèn)定為控股股東、西交大認(rèn)定為實(shí)際控制人的合理性、合規(guī)性；公司與科技發(fā)展集團(tuán)及其他西南交通大學(xué)控制的企業(yè)是否存在相同或相似業(yè)務(wù)、是否存在競爭關(guān)系；是否存在通過實(shí)控人認(rèn)定規(guī)避發(fā)行上市條件或相關(guān)監(jiān)管要求的情形。

據(jù)深圳商報·讀創(chuàng)，交大鐵發(fā)與西南交通大學(xué)間的關(guān)系錯綜復(fù)雜。多名西南交通大學(xué)的員工曾在交大鐵發(fā)擔(dān)任技術(shù)顧問、副總工程師等核心職務(wù)，部分員工還參與公司的專利申請工作。此外，交大鐵發(fā)的多項(xiàng)核心技術(shù)也源自學(xué)校的科研成果。

對此，北交所要求公司說明這些研發(fā)成果是否屬于學(xué)校的職務(wù)發(fā)明，公司研發(fā)活動及業(yè)務(wù)開展是否對西南交通大學(xué)存在較大依賴，是否存在利益輸送的可能性，以及是否存在影響公司獨(dú)立性和經(jīng)營穩(wěn)定性的風(fēng)險因素。

更引關(guān)注的是，實(shí)控人王鵬翔一直保留西南交通大學(xué)的事業(yè)編制，其人事關(guān)系仍在西南交通大學(xué)，且公積金一直由西南交通大學(xué)代為繳納。

對此，北交所要求公司說明：上述人員在公司任職、投資及領(lǐng)薪的同時保留事業(yè)編制的合理性，是否符合《關(guān)于加強(qiáng)高等學(xué)校反腐倡廉建設(shè)的意見》等相關(guān)法律法規(guī)的要求，是否符合西南交通大學(xué)的內(nèi)部規(guī)定，是否存在被處罰等法律風(fēng)險；說明實(shí)控人等主體通過西南交通大學(xué)代繳公積金所涉金額，相關(guān)代繳事項(xiàng)是否符合法律法規(guī)規(guī)定；以及相關(guān)人員保留事業(yè)編制對發(fā)行人人員、機(jī)構(gòu)獨(dú)立性的影響等。

在此次上市委會議現(xiàn)場，獨(dú)立性也是問詢重點(diǎn)。北交所要求交大鐵發(fā)說明，公司被納入西南交大 " 保留管理 " 企業(yè)是否合規(guī)及具體政策條文依據(jù)，獲準(zhǔn)使用 " 西南交大 " 字號是否對投資者判斷公司與西南交大關(guān)系存在誤導(dǎo)作用。說明西南交大 " 保留管理 " 企業(yè)的具體內(nèi)容、方式及其對公司獨(dú)立性是否存在實(shí)質(zhì)性潛在不利影響。

3

離崗創(chuàng)業(yè)期限與對賭協(xié)議

不算多苛求。王鵬翔的離崗創(chuàng)業(yè)期限，是根據(jù)西南交通大學(xué)批準(zhǔn)設(shè)定，其第二期離崗創(chuàng)業(yè)期限將于2025年6月結(jié)束。按西南交通大學(xué)相關(guān)規(guī)定，該期限到期后無法再延期。

王鵬翔的“煩惱”不止于此。2018年8月至2022年7月期間，交大鐵發(fā)共進(jìn)行三次外部融資。每次融資過程中，王鵬翔都與投資者簽訂對賭協(xié)議。協(xié)議明確約定，如果截至2024年12月31日，交大鐵發(fā)未能在上交所、深交所或北交所上市，或未能以投資者滿意的價格被并購，投資者將有權(quán)要求王鵬翔回購他們持有的全部或部分股份。

交大鐵發(fā)的投資者名單包括成都魯信菁蓉創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）（以下簡稱“成都魯信”）、成都技轉(zhuǎn)創(chuàng)業(yè)投資有限公司（以下簡稱“技轉(zhuǎn)創(chuàng)投”）、成都創(chuàng)新風(fēng)險投資有限公司（以下簡稱“成都創(chuàng)投”）、成都技轉(zhuǎn)智石創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“技轉(zhuǎn)智石”）、成都成創(chuàng)智聯(lián)科技合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“成創(chuàng)智聯(lián)”）等。

提交IPO申請前，交大鐵發(fā)股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：科技發(fā)展集團(tuán)持股22.93%，王鵬翔持股13.99%，揚(yáng)順企管持股9.83%，成都景圣持股9.59%，益廣達(dá)企管持股7.64%，成都魯信持股7.44%，精鏵投資持股4.96%，匯津投資持股4.72%，技轉(zhuǎn)創(chuàng)投持股4.04%，董琨持股3.28%，院士基金持股2.57%，成都創(chuàng)投持股1.99%，趙靜持股1.9%，技轉(zhuǎn)智石持股1.48%，馮曉紅和羅杰各持股0.66%，許澤豪和蔣菁各持股0.64%，李偉峰持股0.41%，高山持股0.24%，成創(chuàng)智聯(lián)持股0.19%，技轉(zhuǎn)智融持股0.14%，弘交企管持股0.09%。

好在上述對賭協(xié)議在IPO申請獲受理之日起已終止，但如果最終公司未能成功上市，那么相關(guān)股東的特殊權(quán)利條款及違約責(zé)任條款將自動恢復(fù)執(zhí)行，且具有追溯力，相關(guān)期間也會自動順延。

換言之，此番IPO交大鐵發(fā)、王鵬翔也是背水一戰(zhàn)，成敗對兩者有著極重要影響。

4

產(chǎn)學(xué)研融合、查漏補(bǔ)缺在路上

當(dāng)然，作為國家級專精特新“小巨人”企業(yè)、四川省企業(yè)技術(shù)中心，交大鐵發(fā)也有實(shí)力積蓄的一面。

如與西南交通大學(xué)聯(lián)合共建“國家鐵路局運(yùn)營安全保障鐵路行業(yè)工程研究中心”，與香港理工大學(xué)聯(lián)合共建“軌道交通安全監(jiān)測技術(shù)創(chuàng)新中心”等創(chuàng)新基地平臺，通過產(chǎn)學(xué)研合作，不斷推動軌道交通領(lǐng)域的技術(shù)進(jìn)步。

實(shí)際應(yīng)用方面，交大鐵發(fā)產(chǎn)品多次服務(wù)于國家重大鐵路建設(shè)項(xiàng)目。例如，公司的地震預(yù)警系統(tǒng)應(yīng)用于京張高鐵建設(shè)，為2022年冬奧會順利開展提供重要保障；參與精測網(wǎng)測量及沉降變形觀測評估項(xiàng)目，不僅開啟高鐵測繪服務(wù)業(yè)務(wù)，還成功應(yīng)用于“一帶一路”項(xiàng)目印尼雅萬高鐵；此外，智能建造信息化系統(tǒng)在川藏鐵路的成功應(yīng)用，加快了鐵路建設(shè)進(jìn)度。

2024上半年正式驗(yàn)收上線的快速鋼軌打磨車，打破了國外技術(shù)壟斷，填補(bǔ)國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的空白。目前，交大鐵發(fā)擁有35項(xiàng)專利及25項(xiàng)軟件著作權(quán)。

這些成就，充分體現(xiàn)了在技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新、模式創(chuàng)新以及轉(zhuǎn)型升級方面，交大鐵發(fā)擁有先發(fā)優(yōu)勢，產(chǎn)學(xué)研融合結(jié)出的碩果也是其IPO過會的底氣所在。

從募資看，交大鐵發(fā)擬募1.68億元，主要用于新津區(qū)交大鐵發(fā)軌道交通智能產(chǎn)品及裝備生產(chǎn)新建項(xiàng)目、新津區(qū)交大鐵發(fā)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、營銷及售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動資金。

繼續(xù)夯實(shí)優(yōu)勢、做大做強(qiáng)之心肉眼可見。不過需注意的是，據(jù)新浪財(cái)經(jīng)，交大鐵發(fā)將成都新津區(qū)自有廠房對外出租，年租金收入僅120萬元。

對于“租出廠房再募資擴(kuò)產(chǎn)”的質(zhì)疑，交大鐵發(fā)回復(fù)稱“現(xiàn)有廠房布局無法滿足新產(chǎn)線需求”，但未披露具體技術(shù)限制細(xì)節(jié)。

一番梳理可見，即便順利上會，交大鐵發(fā)仍背負(fù)不少質(zhì)疑點(diǎn)。即便上市成功，隨著市場競爭加劇、技術(shù)迭代加快，想要行穩(wěn)致遠(yuǎn)、搏個好估值，仍考驗(yàn)企業(yè)的核心技術(shù)實(shí)力、發(fā)展獨(dú)立性、健康治理結(jié)構(gòu)、穩(wěn)健的供銷體系等。

過會只是一個開始，交大鐵發(fā)的查漏補(bǔ)缺路漫漫。

本文為首財(cái)原創(chuàng)