作者｜睿研消費 編輯｜Emma

來源｜藍籌企業(yè)評論

4月11日“玻尿酸龍頭”華熙生物（688363.SH)交出了一份業(yè)績表現(xiàn)不僅遠低于市場預期且還是近三年最差紀錄的財報。

數(shù)據(jù)顯示，2024年全年公司實現(xiàn)總營業(yè)收入53.71億元，同比減少11.61%；利潤總額達到2.13億元，同比減少69.59%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.74億元，同比減少70.59%。這份堪稱“深蹲”的成績單足以說明其核心業(yè)務(wù)“瘸腿”暴露出企業(yè)戰(zhàn)略失衡等問題。

2025年3月董事長及實控人趙燕發(fā)表了令業(yè)內(nèi)都震驚稱之為“刮骨療毒”的內(nèi)部講話，開啟“刺刀向內(nèi)”的內(nèi)部反腐，如此決絕，說明公司治理問題嚴重亟待解決。

華熙生物2019年在科創(chuàng)板上市，華熙生物股價從2021年300多元的最高點跌至2025年4月11日的48元/股，跌幅高達85%，目前最新市值僅為231億元，2021年市值巔峰時接近1500億元。

核心業(yè)務(wù)收入暴跌拖垮業(yè)績

通過年報拆解核心業(yè)務(wù)，醫(yī)療終端產(chǎn)品與原料業(yè)務(wù)分別以32.03%、9.47%的增速展現(xiàn)韌性，但占營收47.92%的皮膚科學創(chuàng)新轉(zhuǎn)化業(yè)務(wù)（原功能性護膚品）收入?yún)s暴跌31.62%，成為拖垮業(yè)績的主因。

曾經(jīng)支撐增長的“現(xiàn)金奶牛”潤百顏、夸迪等品牌在激烈的市場競爭中失速，暴露出公司在消費品牌運營上的短板——過度依賴傳統(tǒng)渠道與單一產(chǎn)品矩陣，隨著愛美客、昊海生科、福瑞達的入場同質(zhì)化竟爭加劇，未能及時調(diào)整營銷策略，導致市場份額被吞食。

年報中提及的“戰(zhàn)略調(diào)整”更像是對頹勢的被動回應(yīng)，而非主動突圍，足見管理層對消費市場變化的反應(yīng)滯后。

費用高企與資產(chǎn)減值，管理效率低下

業(yè)績承壓的背后，是費用端的失控與資產(chǎn)泡沫的集中釋放。

2024年管理費用飆升33.77%至6.58億元，財報解釋稱，管理費用的變化主要系管理變革的組織架構(gòu)升級、薪酬體系變革導致的職工薪酬同比增加。管理費用中，職工薪酬為2.78億元，同比增長18.80%。然而高達7000萬元的“管理變革投入”并未帶來預期的效率提升，反而暴露了內(nèi)部架構(gòu)調(diào)整的陣痛。

睿研制圖（數(shù)據(jù)來源：Wind)

研發(fā)費用增至4.66億元，占比提升至8.68%，但研發(fā)成果轉(zhuǎn)化周期漫長，報告期內(nèi)推出的新品如“潤致·格格”“潤致·斐然”等醫(yī)美產(chǎn)品尚未形成規(guī)模效應(yīng)，難以對沖護膚品業(yè)務(wù)的下滑。

更值得警惕的是資產(chǎn)減值計提達1.89億元，主要涉及應(yīng)收賬款、存貨及商譽。存貨賬面價值12.48億元居高不下，顯示庫存周轉(zhuǎn)壓力加劇，而資產(chǎn)減值問題，則是對公司過往激進投資策略的清算，反映出在并購過程中對目標資產(chǎn)質(zhì)量管控的漏洞和整合能力不足。

——在醫(yī)美行業(yè)監(jiān)管趨嚴、消費需求收縮的背景下，高價收購的海外資產(chǎn)未能實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，也會成為業(yè)績拖累。

現(xiàn)金流吃緊與分紅“矛盾”，生存與回報的失衡

數(shù)據(jù)顯示，2024年華熙生物的三大現(xiàn)金流“兩負一降”，顯示公司正面臨資金鏈壓力。其中，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比下降19.32%至5.65億元，主要是因銷售回款相應(yīng)減少所致；投資活動現(xiàn)金流凈流出4.61億元，籌資活動現(xiàn)金流凈流出3.11億元，償債能力邊際弱化。

睿研制圖（數(shù)據(jù)來源：Wind)

在此背景下，公司仍推出5262萬元的現(xiàn)金分紅方案，占凈利潤30.19%。雖然分紅政策符合公司章程，但在業(yè)績承壓、現(xiàn)金流緊張且亟需資金投入研發(fā)與渠道轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，此舉被質(zhì)疑“重股東回報輕戰(zhàn)略儲備”。對比同行愛美客、昊海生科，華熙生物的分紅比例顯著高于行業(yè)平均水平，折射出管理層對未來增長信心的矛盾——既需穩(wěn)定股東預期，又暴露對內(nèi)生增長動能的底氣不足。

戰(zhàn)略變革“迷霧”

從“生物科技”到“消費品牌”的定位迷失，年報中多次提及“第三次戰(zhàn)略升級”，聚焦糖生物學與細胞生物學，強調(diào)合成生物研發(fā)優(yōu)勢。然而，在終端市場，護膚品業(yè)務(wù)的潰敗顯示其未能將技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為消費品牌競爭力。

過度依賴“次拋原液”等單一品類，在功效護膚、精準抗衰等細分賽道被新興品牌彎道超車，暴露出“重研發(fā)輕市場”的瘸腿戰(zhàn)略——2024年銷售費用降至24.64億元，同比下降13.31%，在小紅書等新興渠道的投入不足，導致品牌聲量衰減。

此外，醫(yī)美業(yè)務(wù)雖增長迅猛，但依賴“潤致”系列單品，在再生醫(yī)學、膠原蛋白等新賽道布局滯后于愛美客等對手。

骨科注射液產(chǎn)品“海力達”毛利率雖高達80%，但營收占比僅4.14%，難以支撐第二增長曲線。戰(zhàn)略定位在“生物科技公司”與“消費品牌”之間搖擺，既未形成像藥明康德、華蘭生物那樣的硬核科技壁壘，也未能如珀萊雅、丸美股份般深耕消費市場，陷入“兩頭不靠”的尷尬境地。

監(jiān)管風險與未來挑戰(zhàn)

合規(guī)壓力與增長動能待考，2025年公司將面臨1項原料藥注冊證、4項醫(yī)療器械注冊證到期續(xù)期，若未能及時獲批，可能影響核心產(chǎn)品銷售。同時，醫(yī)美行業(yè)監(jiān)管趨嚴，水光針、填充劑等產(chǎn)品分類界定更嚴格，公司在合規(guī)體系建設(shè)上的投入是否充足？

核心技術(shù)人員如郭學平退休、馬守偉離職，是否導致研發(fā)團隊動蕩？這些都為未來技術(shù)迭代埋下隱患。

金融學者指出，華熙生物在當前業(yè)績與現(xiàn)金流不佳的情況下進行高額分紅讓人難以理解。公司本應(yīng)把有限資金先投入核心業(yè)務(wù)修復、研發(fā)創(chuàng)新和渠道拓展，以此恢復增長動力。過度分紅會降低公司財務(wù)靈活性，還可能使投資者誤判公司真實經(jīng)營狀況，從長遠看不利于提升公司價值。

投資者需要警惕的不僅是短期業(yè)績波動，更是公司在“科技”與“消費”雙重賽道上的定位模糊與執(zhí)行乏力——當玻尿酸“神話”褪去，真正的增長動能究竟在哪里？

華熙生物的2024年是戰(zhàn)略調(diào)整的“陣痛之年”，但更深層的問題在于過度依賴單一業(yè)務(wù)、管理變革流于形式、資產(chǎn)擴張后遺癥顯現(xiàn)。2025年，若管理層不能在消費品牌運營上重拾主動權(quán)，在合成生物等前沿技術(shù)上加速產(chǎn)業(yè)化落地，所謂的“第三次戰(zhàn)略升級”或?qū)H是空談。

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