毛利率連降、IPO前套現(xiàn)天富龍還有多少“攔路虎”?
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上市新征程與新挑戰(zhàn)!
作者:聞道
編輯:李莉
風(fēng)品:俊逸
來源:銠財——銠財研究院
IPO排隊近兩年,天富龍終迎關(guān)鍵大考。
4月16日晚,上交所官網(wǎng)顯示,上市審核委員會定于4月23日審核其首發(fā)事項。
公開信息顯示,天富龍是一家專業(yè)從事差別化滌綸短纖維的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè),擁有再生有色滌綸短纖維和差別化復(fù)合纖維兩大系列產(chǎn)品。
值得注意的是,公司此前聘請的會計師事務(wù)所為天職國際,因涉及奇信股份財務(wù)造假案,2024年8月收到證監(jiān)會罰單,并暫停從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)6個月,受此拖累天富龍發(fā)行上市審核也遭中止,后于11月重啟。
01
營利連增、綜合毛利率反降
7.6億現(xiàn)金VS擬募7.9億
LAOCAI
梳理IPO之路,2023年6月申報稿獲上交所受理。2024年11月天富龍更新招股書,擬募資額從10.9億元縮至7.9億元,具體為取消了3億元的補流項目。
2022年—2024年(報告期內(nèi)),公司資產(chǎn)負(fù)債率為19.78%、13.53%、10.32% ,逐年走低。另一廂,銀行存款余額4.83億元、5.63億元和7.52億元,逐年走高。并不顯缺錢的情況下,募資補流的合理性自然存疑,尤其監(jiān)管層嚴(yán)控募資用途、過度融資的背景下,天富龍取消補流是務(wù)實之舉,也是必須之舉。
不過,是否暴露了募資隨意性也值審視。此外截至2024年底,天富龍賬面貨幣資金7.6億元,疊加資產(chǎn)負(fù)債率僅10.32%,流動比率6.85,有息負(fù)債基本為0、公司此前分紅3億元,整體看似乎并不缺錢,擬募7.9億元有多少合理性必要性呢?
報告期內(nèi),公司營收為25.76億元、33.36億元和38.41億元,凈利為3.38億元、4.20億元和4.51億元,營利持續(xù)雙增值得肯定,但毛利率的持續(xù)反滑顯得扎眼:分別為 18.86%、18.31%、16.50%。
對此,公司稱,如未來上游原材料成本提高、下游客戶嚴(yán)控成本,或競爭對手通過降低售價等方式爭奪市場,而公司未能及時與客戶協(xié)商確認(rèn)價格調(diào)整事項,將面臨產(chǎn)品毛利率下降的風(fēng)險。
深入產(chǎn)品結(jié)構(gòu),差別化復(fù)合纖維為主營產(chǎn)品,2022年至2024年分別營收14.83億元、17.93億元、24.77億元,營收占比58.99%、54.82%、65.72%,毛利率僅為7.23%、12.95%和9.64%。
差別化復(fù)合纖維又分為低熔點短纖維、聚烯烴復(fù)合短纖維、熱熔長絲和中空聚酯短纖維四大類,其原材料供應(yīng)商主要為大型石油化工生產(chǎn)企業(yè)和貿(mào)易企業(yè)。產(chǎn)品銷售覆蓋汽車內(nèi)飾、家用紡織、建筑工程等領(lǐng)域。
其中,低熔點短纖維為天富龍主銷售產(chǎn)品。2022年—2024年占差別化復(fù)合纖維營收占比為53.70%、49.61%、60.76%。同期,毛利率為6.80%、13.92%和9.91%。
很顯然,主營業(yè)務(wù)產(chǎn)品毛利率較低,拖了綜合毛利率“后腿”。好在再生有色滌綸短纖維表現(xiàn)神勇,大大抬高了盈利水平,報告期內(nèi)收入為9.97億元、10.7億元、11.7億元,營收占比39.64%、32.72%、31.06%,雖體量、占比、增速均不及差別化復(fù)合纖維,可毛利率高達(dá)36.15%、31.86%和30.39%,高于同行業(yè)可比上市公司。
對此,上交所曾在問詢函要求天富龍說明,綜合毛利率持續(xù)下滑、以及高毛利產(chǎn)品與同行業(yè)可比公司存在差異的原因及合理性。
公司回復(fù)稱,綜合毛利率下滑主因原材料采購價格上漲和“珠海項目”投產(chǎn)后新增折舊較多導(dǎo)致成本上升。高毛利產(chǎn)品則因公司產(chǎn)品得到客戶廣泛認(rèn)可,在市場上具有一定品牌影響力和議價能力,毛利率相對較高。
正常而言,產(chǎn)品能受客戶市場青睞,離不開特色競爭力、質(zhì)價比優(yōu)勢等,背后離不開研發(fā)創(chuàng)新打底。2022年至2024年,天富龍研發(fā)費為9326.4萬元、1.17億元、1.36億元,分別占當(dāng)期營收比的3.62%、3.52%、3.55%。對比同業(yè)可比公司,除了華西股份異常偏低,2022年、2023年江南高纖、優(yōu)彩資源研發(fā)費用率均高于天富龍。
截至2024年末,公司本科以上員工占公司總員工占比僅為6.82%。這對一家高新技術(shù)企業(yè)是否夠看、有無查漏補缺處呢?都說不創(chuàng)新無未來,如何提振主業(yè)盈利性、維持再生有色滌綸短纖維高毛利?天富龍還有“攔路虎”考題待解。
02
政策優(yōu)惠占利潤三成
應(yīng)收、存貨連增煩惱知多少
LAOCAI
深入利潤組成結(jié)構(gòu),或許不算苛求。2022年至2024年,天富龍享受增值稅即征即退稅收優(yōu)惠而增加計入損益的金額分別為 6,253.54 萬元、5,422.87 萬元和 8,670.46 萬元,占當(dāng)期利潤總額比達(dá)16.05%、11.68%和 17.77%。
獲得的所得稅優(yōu)惠金額為5,179.40 萬元、6,133.36 萬元和 6,748.98 萬元,占當(dāng)期利潤總額比達(dá)13.29%、13.21%和 13.83%。兩項優(yōu)惠金額合計為1.14億元、1.16億元、1.54億元,合計利潤占比達(dá)29.34%、24.89%、31.6%。
這自然讓外界對公司盈利質(zhì)量、及穩(wěn)增可持續(xù)性產(chǎn)生考量。天富龍?zhí)寡?,若未來資源綜合利用政策發(fā)生重大不利變化,若未來上述稅收優(yōu)惠政策發(fā)生變化或公司未能持續(xù)符合高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn),將對收益狀況產(chǎn)生一定的影響。
以2024年為例,兩項優(yōu)惠金額達(dá)1.54億元、較上年增長0.38億元,高于同期凈利0.31億元的增量。若去除,企業(yè)核心盈利能力咋樣呢?
煩惱不止于此,報告期內(nèi)公司應(yīng)收款項賬面價值為52,278.72 萬元、66,398.12萬元和 65,755.43 萬元,占資產(chǎn)總額比16.21%、19.03%和 16.98%。同頻走高的還有存貨賬面價值,報告期內(nèi)為39,790.86萬元、40,873.50萬元和 66,023.33萬元。
應(yīng)收款項、存貨連增,除了現(xiàn)金流壓力,還需警惕壞賬減值風(fēng)險,折射了企業(yè)產(chǎn)品競爭力、市場話語權(quán)亟待提升,能否化解這些“攔路虎”,關(guān)乎天富龍的行穩(wěn)致遠(yuǎn)、價值發(fā)展底色。
報告期內(nèi),天富龍應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備金額為 987.31 萬元、1,088.34 萬元和 1,267.39 萬元,占應(yīng)收賬款余額比為 5.17%、5.08%和 5.11%。各期應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為14.02%、16.48%、16.63%;同期存貨周轉(zhuǎn)率為 5.63 次、6.71 次和 5.96 次。與可對比同業(yè)公司比較,兩項數(shù)字均有待改善。
天富龍表示,應(yīng)收款項賬齡絕大部分在一年以內(nèi),隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴大,未來應(yīng)收款項余額預(yù)計將進(jìn)一步增加,如未來下游客戶經(jīng)營困難或資信情況發(fā)生重大不利變化,將面臨應(yīng)收款項回收困難而致發(fā)生壞賬的風(fēng)險。且隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴大,存貨規(guī)模可能進(jìn)一步增加,可能影響到資金周轉(zhuǎn)速度和經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量,降低資金運作效率;“若未來市場環(huán)境發(fā)生變化或競爭加劇,出現(xiàn)產(chǎn)品滯銷、存貨積壓等情形,將造成公司存貨跌價損失增加,對公司的盈利能力產(chǎn)生不利影響”。
大客戶采購穩(wěn)定性也是一個考量。2022年—2024年,僅寧波拓普、江蘇中聯(lián)地毯長期處于前五大客戶,其余每年均有不同程度的變化。
更值一提的是,天富龍原料采購體系存在隱患。據(jù)新浪財經(jīng),再生PET原料90%以上依賴個體工商戶,2024上半年個體戶采購占比升至27.54%。2021年到2024年上半年,個體戶采購金額為6,909萬元、5,603萬元、7,496萬元和4,578萬元,占再生PET原料采購總額的20%左右,2024年上半年更達(dá)27.54%。另一廂,預(yù)付款項達(dá)到2,449萬元、2,579萬元、2,216萬元和2,610萬元。對此,公司解釋稱,這些預(yù)付款項主要用于向供應(yīng)商支付原料定金??剂吭谟冢欠褚蚕騻€體戶支付預(yù)付款?
03
實控人家族持股93.9%
IPO前套現(xiàn)5.4億
從關(guān)聯(lián)交易到財務(wù)瑕疵
LAOCAI
從治理結(jié)構(gòu)看,天富龍呈現(xiàn)出較明顯的家族式集權(quán)特征。招股書顯示,實控人朱大慶、陳慧合計持有公司 79.30%的股權(quán),還與朱興榮簽署了一致行動協(xié)議,通過一致行動協(xié)議控制公司 14.60%的表決權(quán)。意味著,朱大慶家族合計控制公司表決權(quán)股份占總股本的93.90%。
此外,朱大慶及其侄子朱興榮、女兒陳雪占了獨董之外一半的董事席位。另外3名獨董、3名董事全部由朱大慶、陳慧夫婦提名。同時監(jiān)事會中,3名監(jiān)事中的2人由朱大慶、陳慧夫婦提名。
行業(yè)分析師孫業(yè)文表示,股權(quán)及話語權(quán)過于集中,需防范一股獨大、“一言堂”隱憂。企業(yè)發(fā)展早期,家族管理有利于運營穩(wěn)定性、決策高效性。而成長到一定規(guī)模,尤其躋身上市公司,現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。股權(quán)高度集中,企業(yè)治理的透明性、決策合理性,團隊培養(yǎng)提升空間、中小投資者權(quán)益保護等都是輿論焦點。
不算多苛求。據(jù)新浪財經(jīng),IPO前夕朱氏家族通過資產(chǎn)重組完成巨額套現(xiàn)。2020年,朱大慶將旗下威英化纖以2.43億元賣給天富龍,而此前兩個月該子公司突擊分紅3億元流入家族口袋。該操作使朱氏家族套現(xiàn)5.43億元。
據(jù)長江商報,2020年12月,天富龍收購了威英化纖100.00%股權(quán),這是一次同一控制下的重大資產(chǎn)重組,公司稱并購目的是避免與關(guān)聯(lián)方間的同業(yè)競爭。2021年7月,天富龍又完成對富威爾28%和天富龍科技47%的少數(shù)股東股權(quán)收購,通過多位自然人及企業(yè)認(rèn)繳新增注冊資本,富威爾、天富龍科技成為天富龍實控公司。
招股書顯示,天富龍科技、威英化纖、富威爾等8家子公司,大部是通過收購、置換等方式獲得,構(gòu)成了目前天富龍的重要業(yè)務(wù)和收入來源。不可否認(rèn),這些重組操作在整合資源方面起到了積極作用,但背后隱藏的關(guān)聯(lián)交易也易引發(fā)利益輸送等質(zhì)疑。
監(jiān)管層曾要求天富龍說明,公司與關(guān)聯(lián)方上海礪拓客戶名單與自身高度重合問題,以及公司與上海礪拓開展貿(mào)易業(yè)務(wù)的原因,業(yè)務(wù)開展是否獨立于公司,與公司是否存在業(yè)務(wù)、人員、財務(wù)、機構(gòu)混同,是否讓渡公司商業(yè)機會,是否損害公司利益等。
對此,天富龍回復(fù)稱,上海礪拓的設(shè)立是為拓寬華東地區(qū)銷售渠道,成立初期其承接了部分天富龍的小批量訂單客戶,導(dǎo)致客戶重疊,業(yè)務(wù)對天富龍存在依賴,業(yè)務(wù)開展不獨立。為了避免同業(yè)競爭,2021年6月上海礪拓修改經(jīng)營范圍,不再從事與天富龍相同或相似的業(yè)務(wù),并于2023年初辦理注銷手續(xù)。
公司進(jìn)一步解釋稱,上海礪拓在合作期內(nèi)也新開拓了其他客戶,雙方業(yè)務(wù)合作具有商業(yè)合理性,交易價格公允,不存讓渡商業(yè)機會的情形,也不存其他利益安排。上海礪拓經(jīng)營期間不存以公司名義開展業(yè)務(wù),向公司采購的纖維產(chǎn)品均實現(xiàn)最終銷售,且對上海礪拓的定價均為統(tǒng)一定價,不存利益輸送。
孰是孰非,不做評價,留給時間作答。能肯定的是,報告期內(nèi)公司存在與實控人朱大慶及其關(guān)聯(lián)方、實控人的一致行動人朱興榮及其關(guān)聯(lián)方的資金拆借,以及使用個人卡的財務(wù)不規(guī)范情形。
據(jù)招股書,2020年,朱大慶和陳雪存在向子公司上海拓盈拆借款項,金額為3400萬元和1.3億元。2021年,陳雪向子公司上海拓盈借入1000萬元后用于個人證券賬戶銀證轉(zhuǎn)賬。2021年,公司向朱大慶拆入款項1000萬元,用于購買銀行理財。2022年,集團范圍內(nèi)合并子公司富威爾與富威爾供熱之間發(fā)生轉(zhuǎn)貸,金額為988.69萬元。
對此,上交所要求天富龍說明頻繁資金拆借的原因及對發(fā)行人財務(wù)內(nèi)控有效性的影響;同時,說明前述行為的合法合規(guī)性,是否構(gòu)成重大違法違規(guī),是否存被處罰的情形或風(fēng)險,是否滿足發(fā)行條件。天富龍回復(fù)稱,資金拆借款項系相關(guān)方資金周轉(zhuǎn)的需要,整改規(guī)范后發(fā)行人已建立健全資金管理等內(nèi)部控制制度。
行業(yè)分析師王婷研認(rèn)為,往期看,關(guān)聯(lián)交易和財務(wù)不規(guī)范行為是企業(yè)IPO的“攔路虎”。近年來A股市場因家族式管理暴雷的事件屢見不鮮,監(jiān)管層為此不斷加碼審核監(jiān)管,以確保市場的公平透明。
04
積極出海、蓄積新動能
新征程新挑戰(zhàn)
LAOCAI
人無完人企無完企。發(fā)現(xiàn)分析問題的同時,天富龍往期的成績、亮點同樣不能忽視。
綠色低碳已是全球發(fā)展共識,天富龍作為滌綸業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè),致力推動綠色轉(zhuǎn)型與技術(shù)創(chuàng)新,為行業(yè)提供了路徑參考。
從募資用途看,研發(fā)中心建設(shè)是重要一環(huán),該中心將圍繞化學(xué)法再生聚酯工業(yè)化生產(chǎn)、廢舊紡織品再生技術(shù)開發(fā)、再生滌綸短纖維綠色化生產(chǎn)以及再生滌綸短纖維(功能型)新產(chǎn)品開發(fā)四大方向展開深入研究,可以說是天富龍蓄力新動能、戰(zhàn)略布局的關(guān)鍵一步。
銠財認(rèn)為,這些研究方向契合全球?qū)Νh(huán)保、再生材料的迫切需求。通過構(gòu)建行業(yè)技術(shù)前沿,天富龍有望在再生纖維領(lǐng)域取得更多突破,以減少對傳統(tǒng)石油等依賴,降低碳排放,進(jìn)一步激發(fā)公司活力鞏固行業(yè)地位。
中國化學(xué)纖維工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,2021至2023年,天富龍在汽車內(nèi)飾用有色滌綸短纖維和低熔點短纖維的國內(nèi)市場銷量連續(xù)排名第一。背后離不開產(chǎn)品質(zhì)量和市場拓展的雙向努力。
乘著綠色低碳東風(fēng),天富龍憑借廢棄物資利用優(yōu)勢,加快海外布局步伐。據(jù)招股書,公司在泰國及越南投資約5.52億元建設(shè)生產(chǎn)基地,專注高性能、功能性的新型滌綸短纖維的生產(chǎn)。利用區(qū)位優(yōu)勢,快速響應(yīng)國際客戶的定制化需求。
整體可見,天富龍飽有進(jìn)取精神,從技術(shù)創(chuàng)新到市場開拓,發(fā)展腳步一直沒停歇。不缺新故事、新曲線遐想。由此凸顯此番IPO成敗的重要性、急迫性。
需要注意的是,全球貿(mào)易戰(zhàn)陰云籠罩,全球化之路并非沒有挑戰(zhàn)。面對不同國家地區(qū)的政策法規(guī)、文化差異、市場競爭等不確定性,未來天富龍能否憑借全球化布局,繼續(xù)引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展,講出誘人的新增量故事?
千里之行始于足下,或許從消除上述一個個“攔路虎”開始吧。
本文為銠財原創(chuàng)
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