作者｜睿研消費(fèi) 編輯｜Emma

來(lái)源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

2025年或?yàn)橥夤趋罊C(jī)器人需求高企元年。外骨骼機(jī)器人是一種結(jié)合外骨骼結(jié)構(gòu)與機(jī)器人技術(shù)的可穿戴智能設(shè)備，通過(guò)機(jī)械結(jié)構(gòu)、驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)與人體運(yùn)動(dòng)系統(tǒng)耦合，實(shí)現(xiàn)對(duì)肢體運(yùn)動(dòng)的輔助、增強(qiáng)或康復(fù)訓(xùn)練。

這個(gè)五一假期，在山東泰山和湖北恩施大峽谷等熱門(mén)景區(qū)，外骨骼機(jī)器人輔助登山火速出圈了！

外骨骼機(jī)器人相關(guān)公司在節(jié)前便掀起漲停潮，截至4月30日收盤(pán)，碳纖維產(chǎn)品應(yīng)用于外骨骼機(jī)器人結(jié)構(gòu)件的光大同創(chuàng)、研發(fā)下肢外骨骼產(chǎn)品的探路者20CM漲停，正在推進(jìn)外骨骼機(jī)器人項(xiàng)目研發(fā)的精工科技和子公司專(zhuān)注于外骨骼機(jī)器人研究的振江股份均收獲漲停板。

我們先了解研發(fā)下肢外骨骼產(chǎn)品的探路者控股集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“探路者”300005.SZ)。

4月28日探路者發(fā)布了2024年年報(bào)和2025年一季報(bào)，2024年報(bào)告顯示，公司全年實(shí)現(xiàn)總營(yíng)業(yè)收入15.92億元，同比增長(zhǎng)14.44%；利潤(rùn)總額達(dá)到1.04億元，同比增長(zhǎng)105.79%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.07億元，同比增長(zhǎng)48.5%，2025年一季度財(cái)報(bào)中，也露出了隱憂，一季度營(yíng)收3.56億元，同比下降7.04%，歸母凈利潤(rùn)4932萬(wàn)元，同比下降30.7%。

睿研制圖（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

在亮眼的年報(bào)和讓人頭疼的一季報(bào)背后，我們通過(guò)分析可發(fā)現(xiàn)多項(xiàng)核心財(cái)務(wù)指標(biāo)的異常波動(dòng)，暴露出這家戶外用品頭部企業(yè)的轉(zhuǎn)型困局。

盈利能力薄弱

2024年，盡管歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)近五成，但扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)僅為8412萬(wàn)元，雖扭虧為盈，但占凈利潤(rùn)比重不足八成。其中，非經(jīng)常性損益中政府補(bǔ)助達(dá)1257萬(wàn)元，金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益812萬(wàn)元，委托理財(cái)收益417萬(wàn)元，合計(jì)占凈利潤(rùn)的21%。若剔除這些非經(jīng)營(yíng)性收益，公司實(shí)際盈利能力仍顯薄弱。

值得警惕的是，公司第四季度凈利潤(rùn)驟降至487萬(wàn)元，僅占全年利潤(rùn)的4.6%，與前三季度累計(jì)1.02億元的盈利形成鮮明對(duì)比。這種“前高后低”的業(yè)績(jī)走勢(shì)，暗示核心業(yè)務(wù)在年末可能面臨需求疲軟或成本攀升的壓力。

毛利率下滑與庫(kù)存積壓的雙重壓力

從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，戶外業(yè)務(wù)收入占比86%，但毛利率同比下降1.35個(gè)百分點(diǎn)至47.29%；芯片業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)66.56%，但毛利率僅47.75%，兩大核心業(yè)務(wù)盈利能力均未提升。分產(chǎn)品看，戶外服裝毛利率下滑1.45個(gè)百分點(diǎn)，鞋品毛利率更是下降2.35個(gè)百分點(diǎn)，顯示成本控制能力不足。

庫(kù)存管理問(wèn)題尤為突出。截至2024年底，公司存貨余額達(dá)3.88億元，同比增長(zhǎng)4.26%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)攀升至203天，較上年增加15天。其中，戶外裝備庫(kù)存量同比下降22.64%，但鞋品庫(kù)存量驟降27.11%，或反映滯銷(xiāo)風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)增至123天，同比延長(zhǎng)14天，資金回籠效率降低，進(jìn)一步加劇現(xiàn)金流壓力。

新業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

探路者近年通過(guò)收購(gòu)北京芯能、G2 Touch切入芯片領(lǐng)域，芯片業(yè)務(wù)收入占比提升至13.97%。然而，這一賽道競(jìng)爭(zhēng)異常激烈——全球半導(dǎo)體市場(chǎng)增速放緩，國(guó)內(nèi)廠商在觸控芯片、顯示驅(qū)動(dòng)芯片等領(lǐng)域已形成密集布局。盡管公司宣稱(chēng)擁有256項(xiàng)專(zhuān)利，但全球觸控芯片市場(chǎng)長(zhǎng)期由國(guó)際巨頭主導(dǎo)，Mini/Micro LED技術(shù)尚未大規(guī)模商用，商業(yè)化前景存在不確定性。

年報(bào)顯示，芯片業(yè)務(wù)歸母凈利潤(rùn)3203萬(wàn)元，占總利潤(rùn)的30%，但該業(yè)務(wù)毛利率僅47.75%，與行業(yè)龍頭存在差距。此外，芯片封測(cè)業(yè)務(wù)依賴(lài)外部代工，供應(yīng)鏈穩(wěn)定性存疑。公司計(jì)劃投入3256萬(wàn)元研發(fā)費(fèi)用，但占芯片營(yíng)收比例僅14.65%，研發(fā)投入強(qiáng)度不足可能制約技術(shù)突破。

債務(wù)攀升與償債能力弱化

截至2024年底，公司短期借款增至1.2億元，流動(dòng)比率從1.78降至1.56，資產(chǎn)負(fù)債率微升至24.7%。盡管賬面貨幣資金3.1億元，但一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債達(dá)1.1億元，疊加應(yīng)收賬款和存貨占用資金，短期償債壓力凸顯。

睿研制圖（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流2024年底為2.25億元，同比大幅下降44.9%，與凈利潤(rùn)背離；而到2025年一季度更是為負(fù)1.19億元。投資活動(dòng)現(xiàn)金流出1.1億元，主要用于芯片業(yè)務(wù)擴(kuò)產(chǎn)，但募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢，產(chǎn)能利用率未達(dá)預(yù)期?；I資活動(dòng)現(xiàn)金凈流入1.3億元，主要依賴(lài)借款而非股權(quán)融資，財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)上升。

戶外主業(yè)增長(zhǎng)瓶頸，新賽道協(xié)同缺失

探路者試圖以“戶外+芯片”雙輪驅(qū)動(dòng)突破增長(zhǎng)天花板，但兩大業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)尚未顯現(xiàn)。戶外業(yè)務(wù)方面，主品牌TOREAD營(yíng)收增長(zhǎng)8.91%，但童裝品牌TOREAD kids收入僅3629萬(wàn)元，占總營(yíng)收2.3%，且關(guān)店25家，市場(chǎng)拓展乏力。

國(guó)際市場(chǎng)收入下降26.11%，全球化戰(zhàn)略受挫。

芯片業(yè)務(wù)雖增速亮眼，但過(guò)度依賴(lài)大客戶（前五大客戶占比35.36%），且產(chǎn)品集中于中低端市場(chǎng)，毛利率提升空間有限。公司宣稱(chēng)布局車(chē)載觸控、玻璃基顯示等高端領(lǐng)域，但技術(shù)落地周期長(zhǎng)，短期內(nèi)難以貢獻(xiàn)利潤(rùn)。
綜上，探路者的轉(zhuǎn)型之路任生而道遠(yuǎn)，表面盈利增長(zhǎng)難掩盈利質(zhì)量下滑、庫(kù)存高企、現(xiàn)金流緊張等問(wèn)題，而新業(yè)務(wù)拓展面臨技術(shù)、市場(chǎng)和協(xié)同的多重挑戰(zhàn)。在戶外行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、芯片賽道內(nèi)卷加劇的背景下，公司亟需優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、提升研發(fā)效率，并探索更具可持續(xù)性的增長(zhǎng)路徑。否則，所謂的“新質(zhì)生產(chǎn)力”恐難扛起業(yè)績(jī)大旗，反而可能成為拖累主業(yè)的包袱。

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