手回集團、派格生物破發(fā)直擊如何優(yōu)勢變勝勢?
?戰(zhàn)機稍縱即逝,再快再精準些
作者:李莉
編輯:陳晨
風品:俊逸
來源:首財——首條財經研究院
長線價值秀肌,好似一場馬拉松,上市只是一個新的起點。
2025年5月30日,三次遞表的手回集團正式港股掛牌。然首日并沒迎來開門紅,報收6.7港元,較8.08港元發(fā)行價跌幅18.19%。截至6月9日收盤價5.46港元,較發(fā)行價累跌約30%,總市值不足13億港元。
同樣,三次叩擊資本市場、曲折上市的派格生物也不討喜。發(fā)行價15.6港元,上市首日便遇破發(fā)、大跌25.9%收于11.56港元。截止6月9日,收盤價9.56港元,市值36.9億港元。
一個是國內第二大線上保險中介,一個是年內第五家未盈利生物科技上市公司,手回集團、派格生物可謂被寄予厚望。何以開局不利,實力底色如何、市場在觀望什么呢?
1
傭金下滑,獲客成本居高
盈利故事好進不
公開資料顯示,手回集團是一家持有牌照的數(shù)字化保險交易與服務平臺。主要通過線上平臺銷售長期壽險、長期重疾險、長期醫(yī)療險及其他保險產品,同時也提供短期保險產品,主要分別通過“小雨傘”、“咔嚓保”和“牛保100”平臺開展業(yè)務。
其中,“小雨傘”專注向C端客戶提供保險產品,“咔嚓保”借助保險代理人群體進行產品分銷,“牛保100”則側重B端渠道,通過業(yè)務合作伙伴協(xié)助開展分銷工作。
據(jù)招股書,2022年至2024年,公司營收8.02億元、16.29億元和13.78億元。其中,“牛保100”為第一大收入來源,分別貢獻了5.24億元、11.01億元和8.65億元的收入,占比65.4%、67.6%和62.8%。
“小雨傘”位居第二,收入1.74億元、3.18億元和2.93億元,占比21.6%、19.5%和21.3%;“咔嚓保”貢獻1.04億元、2.1億元和2.2億元收入,占比13%、12.9%和15.9%。不難發(fā)現(xiàn),2024年業(yè)績下滑,主要受主營業(yè)務“牛保100”拖累。
細分收入結構較為單一,主要源于保險公司支付的傭金,基于成功分銷保險產品而獲得。2022年至2024年通過保險交易服務的收入為8.017億元、16.286億元以及13.778億元,占總收入比達99.4%、99.6%以及99.3%。
如此高占比,過度依賴隱憂不可不察,一旦客戶及市場變化,需防范業(yè)績大幅波動。
行業(yè)分析師孫業(yè)文表示,隨著“報行合一”政策的推進、去中介化趨勢的加劇,保險科技企業(yè)獲取的傭金收入呈現(xiàn)減少趨勢。以“報行合一”政策為例,核心在于規(guī)范保險公司的定價行為,要求其申報的定價假設須與實際經營數(shù)據(jù)一致,從而杜絕通過渠道的利益輸送,并對傭金費率嚴管。該政策的實施,直接導致保險公司在簽訂新合同時普遍下調傭金比例。
據(jù)招股書披露,手回集團首年保單傭金率從2022年的34.8%下滑至2024年的26.2%。具體來說,長期壽險產品從34.6%降至21.5%,長期重疾險產品從56%降至52.6%,長期醫(yī)療及其他保險產品從40.6%降至30.3%。
好在,短期保險產品傭金率從15.9%增至21.6%,可由于收入占比相對較?。?022年6.4%、2023年4.7%,2024年9.5%),未能有效對沖整體業(yè)績滑態(tài),顯露單一集中依賴的影響。
更值關注的是,從保險公司獲取傭金收入的同時,手回集團還需向促成銷售的保險代理人、合作伙伴等支付相應的傭金及渠道推廣費用,傭金成本支出一直維持在較高水平。以2024年為例,傭金支出達到4.79億元,占手回總營業(yè)成本的55.8%。
從獲客看,公司較多依賴第三方流量渠道。伴隨近年流量紅利的見頂,讓獲客成本高企。2022年,公司向自媒體流量渠道支付的推廣費用為1.50億元,2023年和2024年則達到5.03億元和3.22億元。
種種因素疊加,手回集團規(guī)模效應還在路上,背負著虧損壓力。2021年至2024年,雖然剔除向投資者發(fā)行的金融工具賬面價值變動、以股份為基礎的薪酬等非經常性因素后,經調整凈利分別為1.95億元、7502萬元、2.53億元和2.42億元達,但同期凈利潤分別為-2.04億元、1.31億元、-3.56億元和-1.36億元,僅2022年實現(xiàn)盈利。
手回集團招股書也坦言,“如果傭金率下降,或者手回集團支付的傭金開支或渠道推廣費增加,均可能影響公司經營業(yè)績。”
2
行業(yè)變天與手回轉型
確實需要加把勁兒了。
近年來,保險中介行業(yè)變革與洗牌愈發(fā)劇烈。就在今年3月,金融監(jiān)管總局發(fā)布的截至2024年底的保險專業(yè)中介機構法人名單顯示,機構量降至2539家較2023年減少27家,已連續(xù)第6年下滑。
手回集團小雨傘平臺同樣不輕松。2024年投保人數(shù)降至39.3萬人,渠道收入降至2.93億元,同比滑超7%。
業(yè)內人士指出,隨著互聯(lián)網保險的不斷發(fā)展,保險公司逐漸加大線上直銷投入,對中介機構依賴度降低,繼而市場競爭激烈,行業(yè)利潤空間受到擠壓,部分競爭力較弱的保險中介機構不得不退出市場。此外,保險業(yè)處于轉型階段,人身險產品預定利率持續(xù)下調,使得保險產品的銷售難度增大,前后擠壓中,行業(yè)紅利消退,部分中介機構無奈退場。
簡言之,早期通過大量投入獲取流量、擴大規(guī)模的“跑馬圈地”戰(zhàn)術,單一集中收入依賴模式漸露局限性,從業(yè)者亟需轉型升級。
手回集團招股書表示,擬通過與更多產業(yè)價值鏈參與者合作,增強業(yè)務流程;開發(fā)更多定制保險產品及提高品牌知名度;開發(fā)更多定制保險產品及提高品牌知名度;以及實施通過兼并和收購和海外擴張戰(zhàn)略實現(xiàn)增長,鞏固我們的市場地位并進一步增加我們的市場份額。
字斟句酌,手回集團也在居安思危,不缺查漏補缺、戰(zhàn)略進擊規(guī)劃??剂吭谟?,這些舉措需要資金加持。
在早期融資中,紅杉、歌斐資產等投資者約定若2023年底前未完成上市,可要求高息贖回股份。此后,該協(xié)議延期。根據(jù)相關協(xié)議,部分投資者的撤資權在手回集團首次提交上市申請時暫停,直至2025年9月30日或首次提交申請后的18個月。
如今,手回集團已成功上市,上述對賭挑戰(zhàn)已不復存在,然新問題也隨之而來:上市雖為公司提供了資金支持,卻也抬高了市場期望值。上述連續(xù)破發(fā)或就是一個折射,投資者用腳投票的背后,是對公司業(yè)績財務表現(xiàn)、商業(yè)前景的審視。
如何適應外部變化,消除內部積弊?上述戰(zhàn)略發(fā)力,能否在新環(huán)境下改善競爭力、增強規(guī)模效應,提振業(yè)績股價?手回集團的轉型答卷剛剛開始。
3
年虧2.8億 能靠PB-119翻身?
背負考題的,還有派格生物。其2008年成立,是一家專注于自主研究及開發(fā)慢性病創(chuàng)新療法的生物技術公司,主要聚焦肽和小分子藥物的研發(fā),重點關注代謝紊亂領域。已自主開發(fā)一款核心產品PB-119及其他五款候選產品,旨在把握2型糖尿病(“T2DM”)、肥胖癥、非酒精性脂肪性肝炎(“NASH”)等常見慢病及代謝疾病的市場機會。
據(jù)悉,PB-119是接近商業(yè)化階段的長效胰高血糖素樣肽1(“GLP-1”,一種降低血糖水平的肽類激素)受體激動劑。主要用于2型糖尿病及肥胖癥的一線治療,在多項臨床試驗中顯示出在血糖控制、心血管健康等方面的多種益處,以及對體重管理的良好效果。
提起GLP-1類藥物,在減肥領域大名鼎鼎。其中,司美格魯肽一度被稱“減肥神藥”。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計,GLP-1作為目前最熱門的靶點之一,2020年藥物全球市場超130億美元,預計2030年超400億美元。
招股書顯示,2023年9月,派格生物該產品用于治療2型糖尿病的新藥上市申請(NDA)已獲國家藥監(jiān)局受理。公司預計該NDA將于今年獲批,成為派格生物旗下距離商業(yè)化最近的藥物。
誠然,再多期許也不為過。在往績記錄期間及截至最后實際可行日期,派格生物尚未擁有任何商業(yè)化產品,處于虧損經營狀態(tài)。2023年和2024年,凈收入分別為1464萬元和701萬元,虧損分別為2.79億元和2.83億元。作為今年第五家未盈利生物科技上市公司,派格生物足夠幸運,也注定背負更多審視目光、價值自證壓力。
只是,放眼減肥藥市場、競爭日趨激烈,能否借助押注核心產品PB-119、成功翻身還要打一個問號。
招股材料坦承,僅在中國市場,PB-119在2型糖尿病領域面臨13個競品,在肥胖癥領域則要迎戰(zhàn)超過15個競對。
聚焦GLP-1賽道,已是巨頭廝殺的修羅場。諾和諾德的司美格魯肽和禮來的替爾泊肽等重磅產品占據(jù)著市場高地。光大證券研報顯示,2024年,諾和諾德的Wegovy銷售額超過80億美元,禮來Zepbound銷售額49億美元。盡管后者在減重效果上更具優(yōu)勢,但諾和諾德憑借大規(guī)模的營銷投入和出色營銷策略,使得Wegovy的市占率更高。
僅2024年6月,諾和諾德的廣告展示量近20億次,投入Wegovy的廣告活動媒體支出估計4200萬美元。單從二者的競爭經驗看,未來減肥藥市場的銷售業(yè)績或許并不完全取決臨床數(shù)據(jù),銷售能力將成競爭優(yōu)勢的重要因素。
另一廂,新競品還在不斷跑步入場。截至2025年2月,中國已有16種GLP-1受體激動劑獲批,超過20種相關候選藥物正在進行2型糖尿病治療的臨床試驗。以至派格生物招股書也坦言“一旦品牌藥的相關專利到期,隨著仿制藥的潛在發(fā)展,市場競爭可能會更激烈”。
要知道,據(jù)經濟導報,2017年,派格生物曾將PB-119及PB-718在國內的獨家商業(yè)化權授予天士力(香港),但該協(xié)議于2023年終止。這些年兜兜轉轉,公司研發(fā)效率如何、錯過多少市場化良機呢?
能夠肯定的是,市場一日千里,派格生物必須與研發(fā)效率、質量賽跑。強如信達生物、博瑞醫(yī)藥的相關產品,紛紛進入后期臨床和商業(yè)化前期階段,進而給派格生物的后續(xù)商業(yè)化、保持競爭優(yōu)勢增添不確定性。
據(jù)招股書顯示,派格生物計劃將一半的凈募集資金(約1.17億港元)用于核心產品PB-119的商業(yè)化和適應癥擴展。魄力著實不小。可相較上述行業(yè)龍頭的營銷投入規(guī)模,該支出并無多少優(yōu)勢。
由此再看破發(fā),是否也有市場邏輯所在呢。稍微拉長些時間線,市場冷意或早有征兆。雖然公司公開發(fā)售部分獲得743.78倍超額認購,但國際發(fā)售僅獲1.13倍認購?;顿Y者益澤康醫(yī)藥(香港)認購了全球發(fā)售股份的49.70%,仍未能撐起股價。這意味著派格生物的價值自證之路漫漫,如何講出更誘人的成長故事、確定性故事,任重道遠又時不我待。
4
"燒錢"研發(fā)、IPO募資能撐多久
再準些再快些
派格生物創(chuàng)始人徐敏,出身于醫(yī)學世家,1986年從湘雅醫(yī)學院畢業(yè)后,選擇留在附屬醫(yī)院工作。此后前往美國深造,在哥倫比亞大學攻讀生物物理學博士學位,并在博士后階段專注蛋白質結構的研究。期間徐敏還參加了MBA課程,首次接觸到風險投資(VC)領域。
1997年,徐敏回國后加入新加坡匯亞集團(Transpac),擔任上海代表處首席代表,主要負責醫(yī)藥行業(yè)的風險投資和項目孵化工作。任職期間,徐敏深入調研了中國生物技術領域的眾多初創(chuàng)公司,并參與多個項目投資。這段復合型經歷,為創(chuàng)業(yè)之路奠定了基礎。2008年,徐敏在正式創(chuàng)立派格生物,專注自主研發(fā)慢性病創(chuàng)新療法,尤其聚焦代謝紊亂相關領域。
在IPO前,派格生物已公開完成至少9輪融資。招股書披露,公司股東陣容強大,涵蓋君聯(lián)資本、凱風創(chuàng)投、聯(lián)想之星、云鋒基金、盈科資本等。累計籌集約5030萬美元及10.5億元人民幣。
資本熱捧之意肉眼可見,然公司吞金速度同樣吸睛。2023年和2024年,公司用于經營活動的凈現(xiàn)金流出分別達2.33億元和1.83億元。招股書披露,截至最后實際可行日期,該公司已使用募資金額的93.77%。
而聚焦此番IPO,3.01億港元募集額并不算大。且其中,發(fā)行費用達6910萬港元,占到募集資金總額約23%。據(jù)經濟導報,如果按2024年虧損速率測算,這筆資金僅能支撐約22個月。
一方面尚無商業(yè)化產品推出,一方面是持續(xù)的研發(fā)投入壓力,經營壓力不言而喻。2022年、2023年以及2024年,研發(fā)支出分別為2.80億元、2.37億元和0.95億元。
截至2024年底,派格生物現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅約2839.2萬元,相較2023年末的7710萬元,減縮明顯。
從這個角度來看,上市是派格生物的必由之路,但就經營面而言,股價破發(fā)在情理之中。兜兜轉轉17年仍沒一款商用化產品,背負眾多新老投資者期許,派格生物需要再準些再快些了。
5
如何把優(yōu)勢變勝勢
當然,如同硬幣兩面,看到槽點挑戰(zhàn)的同時,價值亮點、翻盤機遇同樣不能忽視。
聚焦手回集團,作為保險中介龍頭,核心競爭力體現(xiàn)在技術驅動的精細化運營、市場份額上的領先地位。涵蓋產品定制、智能核保以及理賠服務協(xié)助的全技術鏈條。
以啄木鳥風控系統(tǒng)為例,借助大數(shù)據(jù)實現(xiàn)精準的風險評估,雙錄系統(tǒng)創(chuàng)信閃錄則確保了銷售流程的合規(guī)性。2024年,手回集團研發(fā)投入達到0.51億元,占比3.7%。從技術賦能看,貫穿產品定制到風險評估再到理賠服務協(xié)助的全過程,不僅提升運營效率,也優(yōu)化了用戶體驗。
據(jù)弗若斯特沙利文資料,按2023年長期人身險總保費計,手回集團位列中國線上中介第二,市場份額7.3%;按2023年長期人身險首年保費計,同樣是中國第二大線上保險中介服務機構。在重疾險細分領域,自超級瑪麗系列產品推出以來,已成功分銷約33萬件保單,累計總保費36億元,首年保費5.73億元,市占率處于行業(yè)前列。
而此番登陸港交所,標志著公司數(shù)字化保險服務開啟全新征程。有望在資本支持下,借助持續(xù)推動創(chuàng)新,為自身轉型注入新活力,做大做強帶來更高效保險服務,為股東創(chuàng)造更大價值。
再看派格生物,管理團隊由多位在國際藥企擁有豐富研發(fā)經驗的專家組成,具備領導力和戰(zhàn)略眼光,能從藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研發(fā)到臨床試驗等各環(huán)節(jié)提供專業(yè)支持,確保研發(fā)工作高效、有序推進。
近年來,糖尿病與肥胖兩領域加速擴容,已構成萬億級市場,公司潛在機遇毋庸置疑。尤其減肥藥市場,一些爆品供不應求。手握PB-119減重、PB-718減重兩款新型在研產品,派格生物若能充分發(fā)揮領先性,盡快吃到市場快增紅利,業(yè)績翻盤逆襲也未可知。
不過,期許與現(xiàn)實間,往往有一道待越鴻溝。還是那句話,市場一直在變,戰(zhàn)機稍縱即逝,今日耀眼優(yōu)勢明天就可能變得平庸、甚至淪為包袱。想要消除破發(fā)圍城,業(yè)績盡快支棱起來是王道。如何把優(yōu)勢變勝勢,手回集團、派格生物仍有一張嚴肅考卷。
本文為首財原創(chuàng)
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