文丨泰羅

6月20日，白酒板塊向上突破，皇臺酒業(yè)、迎駕貢酒、金種子酒、古井貢酒、山西汾酒等紛紛上漲。

作為中國資本市場獨有的一塊核心資產(chǎn)，白酒向來擁有大多數(shù)行業(yè)無法企及的關(guān)注度和市場地位。

但自2021年以來，白酒行業(yè)迎來長時間、寬范圍、大幅度的周期調(diào)整，以至于整個賽道逐漸從當年的門庭若市淪為今天的門可羅雀。

一切都是周期，一切也都會過去，當AI和機器人概念在市場上群魔亂舞，當泡泡瑪特和老鋪黃金等新消費公司直插云霄，白酒也在悄悄醞釀著屬于自己的峰回路轉(zhuǎn)。

白酒的韌性其實是被低估的。

2024年，白酒行業(yè)銷售收入7963.84億元，同比增長5.30%，利潤2508.65億元，同比增長7.76%。這個數(shù)據(jù)和動不動就翻倍的科技股確實沒法比，但在消費領(lǐng)域卻一點都不差。

就拿同樣是消費大項的家電來做對比，根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，2024年中國家電行業(yè)累計主營業(yè)務(wù)收入達到1.95萬億元，同比也僅增長5.6%。

還有汽車，根據(jù)乘聯(lián)會的數(shù)據(jù)，2024年國內(nèi)汽車行業(yè)收入10.65萬億元，同比增長4%，利潤4623億元，同比還下降了8%。

白酒和家電、汽車的增長水平旗鼓相當甚至不落下風，但市場對后者的態(tài)度明顯比白酒更加積極和友好。歸根結(jié)底，之前的高速增長已經(jīng)拉高了人們對白酒行業(yè)的閾值，所以對當下的增長水平感到索然無味，但實際上白酒的橫向競爭力依然是在線的。

白酒的確在調(diào)整，但這種調(diào)整的結(jié)構(gòu)屬性要顯著大于總量屬性。

2019年-2024年，國內(nèi)規(guī)模以上企業(yè)白酒產(chǎn)量從786萬千升下降到415萬千升，近乎腰斬，但同期白酒行業(yè)銷售收入?yún)s從5618億元增長至7964億元，同比增長約42%。在“少喝酒，喝好酒”的新消費趨勢下，被擠下牌桌的更多是尾部玩家，而以上市酒企為代表的頭部玩家通過自身努力依然可以不斷向上生長。

2024年，貴州茅臺營收和歸母凈利潤增速是15.66%和15.38%，五糧液營收和歸母凈利潤增速是7.09%和5.44%，山西汾酒營收和歸母凈利潤增速是12.79%和17.29%。

白酒走量的時代徹底結(jié)束了，但走質(zhì)的時代才剛剛開始；普遍增長的時代結(jié)束了，但個體發(fā)展的時代才剛剛開始。當下的這種轉(zhuǎn)變和調(diào)整短期或許是壓力，長期看對頭部酒企恰恰是利好。

根據(jù)中國酒業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，2024年中國規(guī)模以上白酒企業(yè)數(shù)量為989個，較2017年高峰期的1593個下降了超三分之一，截止到2024年，規(guī)上白酒企業(yè)的虧損面已經(jīng)達到近35%。

大量尾部企業(yè)的淘汰出清勢必會騰出新的市場份額，等到行業(yè)景氣度企穩(wěn)向上，現(xiàn)在這些能穩(wěn)得住的頭部公司就可以得到更多的客戶和更大的市場空間，進而實現(xiàn)更高水平的增長。

把目光投向歷史的縱深，類似今天這種局面歷史上其已出現(xiàn)多次。

2008年的金融危機、2013年的限制三公消費、2018年的中美貿(mào)易摩擦、2020年初的疫情等都對白酒造成沖擊，很多比現(xiàn)在都要嚴重。以2013年為例，當年白酒指數(shù)下跌42%，在所有申萬二級板塊中跌幅居第一位。

站在當時看也都以為天要塌了，但事后看只不過是長期增長曲線上的一個小凹坑而已。

說到底，經(jīng)濟是決定白酒景氣度的最終因。

2013年，中國GDP和居民人均可支配收入是56.8萬億和18311元，到2023年這一數(shù)據(jù)已分別達到超126萬億和39218元，10年時間翻了一倍還多，由此帶動白酒進入新一輪成長周期。完全有理由相信，只要今后中國經(jīng)濟繼續(xù)保持向上，白酒就仍然差不了，而對于中國經(jīng)濟的長期前景，我們是有高度信心和把握的。

回到當下，白酒的上限可能并不高，但下限也很難再低了。

從基本面來看，2024年9月的政策轉(zhuǎn)向已經(jīng)對白酒預(yù)期形成托底，春節(jié)反饋則進一步印證了行業(yè)景氣度轉(zhuǎn)入下行趨緩階段。在外部環(huán)境惡化和房地產(chǎn)繼續(xù)承壓的背景下，提振消費已經(jīng)被放在了工作首位。

據(jù)國聯(lián)民生證券的數(shù)據(jù)，2025Q1國內(nèi)共839支基金持倉白酒，重倉規(guī)模991.64億元，白酒倉位環(huán)比提升0.77pct；北上資金一季度持有白酒總市值為1666億元，Q1持股白酒比例環(huán)比提升0.21pct至4.95%。內(nèi)資與外資同時回補倉位，可見機構(gòu)的態(tài)度也正在轉(zhuǎn)向。

事實上，盡管白酒的增速不如從前，但這個板塊的競爭力在某種程度上卻是不降反增的。

而放眼整個資本市場，白酒的確定性幾乎是獨一檔的。

首先，白酒這個行業(yè)是確定的。

作為一種擁有千年歷史傳承的飲品，白酒已經(jīng)深度融入中國人的生活，是刻在國人骨子里的文化基因和符號，幾乎不可能在短時間內(nèi)消失或隕落。

其次，白酒企業(yè)是確定的。

白酒的競爭力和護城河是建立在歷史底蘊和先天稟賦之上的，不需要像科技公司那樣隨時面臨被新技術(shù)淘汰的風險。茅臺酒只有在15.03平方公里的核心產(chǎn)區(qū)才能生產(chǎn)出來，五糧液擁有數(shù)量最多、歷史最悠久的明代古窖池群，水井坊600年生生不息，所有這些都不是靠砸錢就能超越的。也因如此，整個行業(yè)的競爭格局高度穩(wěn)定。

總結(jié)三點：

第一，白酒長期沒有問題，行業(yè)目前正在穿越周期，尤其是像貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、水井坊等目前仍能穩(wěn)健成長的公司。

第二，短期向下的空間也不大了，這個位置安全邊際是比較高的。

第三，現(xiàn)在的調(diào)整不見得是壞事，一是產(chǎn)能出清后頭部上市酒企可以拿到更多市場，二是可以幫助投資者識別哪些才是能在風浪面前立得住的優(yōu)質(zhì)公司。

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