來(lái)源丨時(shí)代商業(yè)研究院

作者丨陳麗娜

編輯丨鄭琳

從估值暴增72倍到如今仍在盈利邊緣徘徊，聚水潭集團(tuán)股份有限公司（下稱“聚水潭”）的逆襲與掙扎，藏著SaaS行業(yè)的縮影。

聚水潭是一家電商SaaS（軟件即服務(wù)）ERP（企業(yè)資源規(guī)劃系統(tǒng)）提供商。5月22日，其向香港聯(lián)交所遞表申請(qǐng)上市。

作為電商SaaS領(lǐng)域的早期入局者，聚水潭曾憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)吸引了眾多知名機(jī)構(gòu)投資，估值從2015年的0.83億元飆升至2020年的60億元。然而，隨著SaaS賽道熱度減退，天眼查顯示，聚水潭自2020年C輪融資后便再無(wú)新增投資注入，其近三年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)以及未來(lái)的業(yè)務(wù)發(fā)展前景，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

招股書(shū)顯示，2022—2024年，聚水潭累虧9.86億元，直至2024年才勉強(qiáng)扭虧，實(shí)現(xiàn)盈利1058.3萬(wàn)元。不過(guò)，若剔除當(dāng)年其9020萬(wàn)元的遞延所得稅影響，該公司的實(shí)際盈利情況仍待商榷。

在業(yè)務(wù)發(fā)展上，或由于其特殊的預(yù)付款合作模式，2024年聚水潭產(chǎn)生了高達(dá)19.6億元的合同負(fù)債，遠(yuǎn)超當(dāng)年9.1億元的營(yíng)收。

5月29日，就估值暴漲合理性、盈利能力、負(fù)債情況等問(wèn)題，時(shí)代商業(yè)研究院向聚水潭發(fā)送郵件詢問(wèn)。6月30日、7月1日，時(shí)代商業(yè)研究院先后致電聚水潭，但未接通。

5年估值暴增72倍，遞延所得稅成扭虧關(guān)鍵

招股書(shū)顯示，聚水潭的SaaS服務(wù)是一種基于云計(jì)算的軟件交付模式，在該模式下，軟件提供商開(kāi)發(fā)和維護(hù)云端計(jì)算軟件應(yīng)用程序，提供自動(dòng)軟件更新，客戶通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)使用軟件服務(wù)并以訂閱或隨用隨付模式進(jìn)行結(jié)算。

2020年之前，資本對(duì)于SaaS企業(yè)熱烈追捧，作為SaaS賽道早期入局者，聚水潭先后吸引了多家知名機(jī)構(gòu)入局。根據(jù)招股書(shū)，2020年6月聚水潭完成了C輪融資，投后估值為60億元，而2015年11月其天使輪投后估值僅為0.83億元，5年間投后估值增長(zhǎng)約72倍。

不過(guò)，2021年開(kāi)始，資本對(duì)于SaaS企業(yè)的熱情有所減退。天眼查顯示，聚水潭自2020年后未再有外部融資。而在失去外部融資來(lái)源后，近三年聚水潭的財(cái)務(wù)表現(xiàn)如何？

根據(jù)招股書(shū)，2022—2024年（下稱“報(bào)告期”），聚水潭的營(yíng)業(yè)收入分別為5.23億、6.97億元和9.1億元，凈利潤(rùn)分別為-5.07億元、-4.9億元和1058.3萬(wàn)元，過(guò)去三年間累計(jì)虧損超過(guò)9.86億元，僅2024年取得了盈利。

時(shí)代商業(yè)研究院發(fā)現(xiàn)，聚水潭雖然成功扭虧為盈，但這并非完全來(lái)自于其主營(yíng)業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)。根據(jù)招股書(shū)，2024年，聚水潭確認(rèn)了9020萬(wàn)元的遞延所得稅資產(chǎn)。

若剔除遞延所得稅的影響，聚水潭2024年虧損約8000萬(wàn)元。

此外，聚水潭之所以能夠?qū)崿F(xiàn)盈利同比增長(zhǎng)，與其自身的“降本增效”不無(wú)關(guān)系。

如圖表2所示，報(bào)告期，其銷售成本分別為2.50億元、2.63億元、2.87億元；研發(fā)開(kāi)支分別為2.34億元、2.34億元、2.40億元；行政開(kāi)支分別為0.98億元、1.31億元、0.90億元。2023年，上述三項(xiàng)開(kāi)支的營(yíng)收占比為90.2%，2024年這一占比減少至67.8%。

從財(cái)務(wù)健康狀況來(lái)看，雖然聚水潭在2024年實(shí)現(xiàn)了盈利，但負(fù)債結(jié)構(gòu)不容樂(lè)觀。招股書(shū)顯示，2024年，聚水潭的負(fù)債總額為58.65億元，資產(chǎn)總額為22.15億元。時(shí)代商業(yè)研究院據(jù)此計(jì)算，2024年，其資產(chǎn)負(fù)債率（負(fù)債總額/資產(chǎn)總額×100%）已高達(dá)264.7%。

待退還授權(quán)費(fèi)連續(xù)兩年攀升，近20億元合同負(fù)債懸頂

時(shí)代商業(yè)研究院發(fā)現(xiàn)，聚水潭與客戶的合作模式較為特殊，或是導(dǎo)致其負(fù)債金額較高的原因。

招股書(shū)顯示，聚水潭通常要求客戶在其授權(quán)使用SaaS產(chǎn)品之前全額支付預(yù)付款，以及提供SaaS服務(wù)的收入會(huì)在提供服務(wù)的期間確認(rèn)，無(wú)論是合同期內(nèi)根據(jù)不限單量或最大單量訂閱模式產(chǎn)生的收入，還是消耗時(shí)根據(jù)基于單量模式產(chǎn)生的收入。

換言之，比如某客戶想要使用聚水潭的SaaS產(chǎn)品，通常在正式使用前就要全部繳納授權(quán)費(fèi)（即預(yù)付款模式）。假如客戶為交年費(fèi)模式，聚水潭會(huì)在這一年的服務(wù)期里，分階段確認(rèn)收入。假如客戶是按單量付授權(quán)費(fèi)，也需要提前付費(fèi)，聚水潭會(huì)在客戶實(shí)際使用、消耗訂單時(shí)，把對(duì)應(yīng)的費(fèi)用確認(rèn)為收入。

在這種模式下，聚水潭每年將產(chǎn)生一筆合同負(fù)債，主要來(lái)自客戶在相關(guān)服務(wù)尚未提供時(shí)作出的墊款。根據(jù)招股書(shū)，報(bào)告期，聚水潭的重大合同負(fù)債分別高達(dá)12.9億元、16億元、19.6億元。作為對(duì)比，2024年聚水潭的營(yíng)收為9.1億元，重大合同負(fù)債金額已遠(yuǎn)超營(yíng)收。

聚水潭坦言，假如其無(wú)法履行合同負(fù)債的義務(wù)，則自客戶收取的費(fèi)用及流動(dòng)資金狀況可能會(huì)受到不利影響。

值得注意的是，報(bào)告期，聚水潭的待退還授權(quán)費(fèi)數(shù)額同樣不容忽視，其各期待退還授權(quán)費(fèi)分別為1.95億元、3.36億元、4.18億元。2023—2024年，待退還授權(quán)費(fèi)分別同比增長(zhǎng)了72.31%、24.40%。

值得注意的是，如圖表3所示，根據(jù)黑貓投訴平臺(tái)數(shù)據(jù)，截至2025年6月末，聚水潭共有376條投訴，其中搜索“聚水潭退款”顯示有226條，占全部投訴數(shù)量的六成。

綜合來(lái)看，聚水潭當(dāng)前的預(yù)收款商業(yè)模式面臨著一定的合同負(fù)債和待退還授權(quán)費(fèi)壓力，對(duì)其資金管理能力和客戶關(guān)系維護(hù)能力均帶來(lái)不小的挑戰(zhàn)。

（字?jǐn)?shù)：2180）