一紙公告，揭開資本市場的又一場股權(quán)博弈。

6月17日，啟迪藥業(yè)公告稱，控股股東啟迪科服近期告知，因其與中國農(nóng)業(yè)銀行北京自貿(mào)試驗區(qū)分行存在金融借款合同糾紛，其所持的啟迪藥業(yè)全部5860.70萬股股票將被北京金融法院公開拍賣。拍賣窗口定于2025年7月14日10時至7月15日10時。

公開資料顯示，目前，啟迪藥業(yè)處于無實控人狀態(tài)，啟迪科服及其一致行動人華清投資合計持有公司6315.14萬股，占總股本的26.37%，為控股股東。

若拍賣最終完成，啟迪科服將清零其持有的公司股份。屆時，啟迪科服與一致行動人合計持有的表決權(quán)股份將銳減至454.45萬股，對應(yīng)持股比1.90%。即意味著其控股股東地位將實質(zhì)性喪失。

本就無實控人，控制權(quán)變更風(fēng)險再驟增，不禁疑問啟迪藥業(yè)后市怎么走？何以至此呢？

實際上，這場左右啟迪前景的司法拍賣，實為2024年未竟事項的延續(xù)。早在2024年10月30日，公司就首次披露該筆股權(quán)將于同年11月28日拍賣，然在開拍當(dāng)日突遭變故，因利害關(guān)系人提出執(zhí)行異議被迫暫緩。

時隔逾8個月，二次強(qiáng)制處置來襲，能否完成雖存不確定性，但茲事體大讓各界不得不多些關(guān)切。要知道，2023年12月，啟迪科服就因與海通證券的證券交易合同糾紛，最終持有的1021.60萬股被拍賣，直接導(dǎo)致公司股東股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生改變。

據(jù)啟迪藥業(yè)公告，2024年8月第二大股東弘湘投資增持公司股票1398.87萬股，共持有4575.73萬股，持股占流通股比升至19.11%。啟迪科服則降至24.47%。

也基于此，若7月拍賣如期實施，啟迪藥業(yè)最終控制權(quán)的歸屬將是一大看點(diǎn)。

啟迪科服的煩惱遠(yuǎn)不止此。企查查、天眼查數(shù)據(jù)顯示，啟迪科服作為注冊資本10.37億元的科技服務(wù)企業(yè)，目前涉及股權(quán)凍結(jié)信息達(dá)24起，其中50%的案由集中于金融借款合同糾紛。債權(quán)人包括中國進(jìn)出口銀行、招商銀行、中信信托等頭部金融機(jī)構(gòu)。

如（2024）京0102執(zhí)10800號 信息顯示，啟迪科技服務(wù)有限公司持有的珠海啟迪宏譽(yù)股權(quán)投資基金（有限合伙）權(quán)益被北京西城區(qū)人民法院凍結(jié)，凍結(jié)日期至2028年1月1日，被凍結(jié)標(biāo)的數(shù)額、其他投資權(quán)益數(shù)額達(dá)9.99億元。

再如（2024）京74執(zhí)1019號信息顯示，啟迪科技服務(wù)有限公司持有的新致遠(yuǎn)股權(quán)投資基金權(quán)益被北京金融法院凍結(jié)，凍結(jié)日期至2027年9月11日，被凍結(jié)標(biāo)的數(shù)額、其他投資權(quán)益數(shù)額達(dá)18.07億元。

除了大額股權(quán)凍結(jié)，啟迪科服還存多條被執(zhí)行與限高信息。不禁疑問，其還有多少資本騰挪空間呢？

對于這場拍賣，啟迪藥業(yè)在公告中也連發(fā)風(fēng)險預(yù)警：法院仍可能在拍賣前或過程中行使中止權(quán)，后續(xù)競拍、資金交割、股權(quán)過戶等環(huán)節(jié)均存在法律程序變數(shù)。

玩味的是，截至7月2日，啟迪藥業(yè)股價報收11.09元，創(chuàng)下年內(nèi)以來新高，總市值26.60億。以收盤價計，5860萬股權(quán)市值超6億元。

對此，行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，目前，距啟迪科服股權(quán)正式開拍尚有半月的窗口期，股價走強(qiáng)，或許意味著各方資本勢力正展開新一輪博弈。看似魔幻的背后，投資者需防范盲目追高被割韭菜，畢竟從基本面看啟迪藥業(yè)的頹態(tài)并沒改善、即便控股股東易主，新接盤者的擔(dān)子依然不輕。

公開信息顯示，創(chuàng)立于1956年的啟迪藥業(yè)，前身溯及百年藥號“協(xié)盛西”衡陽分店，1996年成為湖南省首家醫(yī)藥上市企業(yè),擁有中華老字號“古漢”商標(biāo)及省級非遺產(chǎn)品“古漢養(yǎng)生精”。

公開資料顯示，該藥以馬王堆漢墓出土的《養(yǎng)生方》為依據(jù)，可用于氣陰虧虛、腎精不足所致的頭暈、心悸、目眩、耳鳴、健忘、失眠、疲乏無力，以及更年期綜合征等疾病。

遺憾的是，如此悠久沉淀、手握好牌的啟迪藥業(yè)，卻面臨虧損困境。

2021年-2023年，公司營收從3.01億元穩(wěn)增至4.05億元。同期凈利則起伏較大，分別為3500萬元、1800萬元、2500萬元。

進(jìn)入2024年基本面出現(xiàn)惡化，全年營收3.43億元，同比下滑15.18%；歸母凈利虧損1.25億元，同比暴跌596.98%。

對此，啟迪藥業(yè)解釋稱，市場環(huán)境惡化、原材料價格上漲擠壓毛利率，疊加商譽(yù)減值及業(yè)績補(bǔ)償拖累是主因。

2025年一季度疲態(tài)仍未改善：營收6522.03萬元、同比下降15.40%，歸母凈利-1625.62萬元，同比下降96.23%。

追其原因，內(nèi)外皆有考量。

據(jù)新浪財經(jīng)消息，2025年1月，投資互通平臺上，有投資者對啟迪藥業(yè)旗下衡陽制藥廠停產(chǎn)后的債務(wù)及土地補(bǔ)償款問題提出疑問。

投資者稱，衡陽制藥廠自2013年停產(chǎn)以來，每年需負(fù)擔(dān)1500名員工的薪酬福利、社保費(fèi)用等近2300萬元，均通過向啟迪藥業(yè)借款，截至2022年已累計形成超4.7億元的隱性債務(wù)。此外，來雁新城建設(shè)支付的9000多萬土地征收款能否要回也備受關(guān)注。

對此，啟迪藥業(yè)董秘回應(yīng)稱，衡陽制藥廠因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)老化、產(chǎn)銷價格倒掛等原因停產(chǎn)，目前僅原料藥生產(chǎn)線正常生產(chǎn)。坦言歷史遺留問題導(dǎo)致人員負(fù)擔(dān)過重也是造成制藥公司虧損的重要原因之一。公司正加快產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，推進(jìn)化學(xué)原料藥和醫(yī)藥中間體項目建設(shè)，同時統(tǒng)籌人力資源，努力提升企業(yè)盈利能力。關(guān)于土地補(bǔ)償款問題，公司已成立工作小組，各項工作正有序推進(jìn)。

而對于投資者提出的隱性債務(wù)問題，啟迪藥業(yè)并沒有給出明確回應(yīng)?；蛟S，也有無奈與急迫。Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年—2024年啟迪藥業(yè)貨幣資金規(guī)模為3.43億元、2.51億元、2.35億元、1.90億元、1.77億元。連續(xù)四年下滑。同期資產(chǎn)負(fù)債率則從27.72%增至40.67%。

2025年一季度達(dá)到42.76%，同比增長12.26%，貨幣資金則縮至1.45億元，短期借款3000萬元增長21%。

此外，企業(yè)擔(dān)保風(fēng)險也不容忽視。5月26日，啟迪藥業(yè)公告為全資子公司湖南啟迪藥業(yè)科技有限公司在湖南銀行衡陽高新支行的10,000萬元貸款提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保，貸款期限15年，用于“啟迪化工（醫(yī)藥）科技園建設(shè)項目”。此前對啟藥科技擔(dān)保額為0萬元，擔(dān)保后為10,000萬元，剩余可用擔(dān)保額度500萬元。

截至公告披露日，啟迪藥業(yè)及控股子公司擔(dān)保總額18,000萬元，占2024年度經(jīng)審計凈資產(chǎn)30.09%，無逾期債務(wù)擔(dān)保。此次擔(dān)保有助子公司項目建設(shè)，但擔(dān)保額度占凈資產(chǎn)比較高，且剩余可用擔(dān)保額度有限，需關(guān)注其對企業(yè)財務(wù)狀況的影響。

2025一季報顯示，啟迪藥業(yè)財務(wù)費(fèi)為73.37萬元，體量真心不算多，可同比超33%的增幅不算小。此外，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較2024年轉(zhuǎn)負(fù)、為-5379.10萬元，較上年同期的 -4225.99萬元減少27.29%。

經(jīng)營現(xiàn)金流是企業(yè)重要的造血能力，從外部環(huán)境看，中醫(yī)藥業(yè)正在經(jīng)歷深刻變革。自2018年，帶量采購政策實施以來，國家醫(yī)保局已完成10批藥品集采，平均降價超50%，惠及了無數(shù)患者、也壓縮了從業(yè)者利潤空間。

另據(jù)中國中藥協(xié)會數(shù)據(jù)，中藥原材料價格三年累計上漲23%，導(dǎo)致中成藥企業(yè)毛利率持續(xù)承壓。前后擠壓下，啟迪藥業(yè)日子自然不太好過。

只是外因之外，自身的一些短板積弊不能忽視。

作為核心單品，古漢養(yǎng)生精對啟迪藥業(yè)的重要性不言而喻，但成敗皆蕭何，這個大單品全國化進(jìn)程遲緩。財報顯示，近幾年公司省外銷售占比始終低于10%。而與之相似的競品如匯仁腎寶片、六味地黃丸，均早已是“家喻戶曉”，全國化進(jìn)程遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先古漢養(yǎng)生精。

客觀而言，為了持續(xù)推進(jìn)古漢養(yǎng)生精全國化步伐，啟迪藥業(yè)沒少花心思。先后在北京、深圳等多家省設(shè)立銷售公司，2016年還斥資2604萬元收購古漢醫(yī)藥70%股權(quán)，試圖以此為跳板拓展全國市場。無奈最終結(jié)果并不算討喜。

打深一度看，或許方向上需要糾偏。2020年—2024年啟迪藥業(yè)營收分別為，2.75億元、3.07億元、3.51億元、4.05億元、3.43億元。同期銷售費(fèi)為3829.38萬元、4615.70萬元、6472.89萬元、8981.56萬元、6943.28萬元。銷售費(fèi)占比達(dá)13.93%、15.03%、18.44%、22.18%、20.24%。

反觀同期研發(fā)費(fèi)分別僅為959.42萬元、828.95萬元、1310.36萬元、1281.97萬元、1316.60萬元，費(fèi)用占比為3.49%、2.70%、3.73%、3.17%、3.84%。相較銷售費(fèi)用，無論體量還是增速，研發(fā)投入均明顯不足。都說不創(chuàng)新無未來，到底靠啥驅(qū)動核心成長、打造競爭壁壘呢？

《2025中國中藥研發(fā)實力排行榜》顯示，TOP10企業(yè)的研發(fā)投入總和已超60億元，平均研發(fā)投入高達(dá)6.2億元。頭部企業(yè)動輒數(shù)億元的研發(fā)投入，不僅反映了在創(chuàng)新領(lǐng)域的戰(zhàn)略決心和資源傾斜，更凸顯了中藥行業(yè)研發(fā)競爭的白熱化態(tài)勢。

行業(yè)分析師王婷妍表示，銷售費(fèi)只是面子,能一時快拉業(yè)績,卻也有邊際效應(yīng)、雙刃效應(yīng)。想真正乃至黏住市場用戶,無論主業(yè)提振還是新業(yè)務(wù)開拓,都離不開特色品質(zhì),背后是研發(fā)創(chuàng)新這個里子打底，唯有表面合一才能讓企業(yè)笑看周期。尤其面對醫(yī)改大潮，提質(zhì)增效降價、鼓勵創(chuàng)新已是大勢所向，啟迪藥業(yè)需打破單一產(chǎn)品依賴、路徑依賴，通過創(chuàng)新激發(fā)新活力。

不算多苛求。放眼行業(yè)，啟迪藥業(yè)并不缺少借鑒的標(biāo)桿。比如云南白藥，將傳統(tǒng)中藥的核心技術(shù)創(chuàng)造性應(yīng)用于日化領(lǐng)域。推出的云南白藥牙膏，憑借“減輕牙齦出血、腫痛”等獨(dú)特功效定位，迅速搶占高端牙膏領(lǐng)導(dǎo)地位，開辟出一條遠(yuǎn)超藥品增長天花板的第二曲線。

再如片仔癀，也是依托絕密級中藥配方，大力拓展“大健康”戰(zhàn)略版圖，特別是將片仔癀的品牌價值與功效認(rèn)知延伸至保健品領(lǐng)域。開發(fā)的片仔癀牌系列保健品（如含片、膠囊等），主打“清肝明目、清熱解毒”等養(yǎng)生保健概念，精準(zhǔn)切入高凈值人群的日常保健需求。

將傳統(tǒng)藥品的稀缺性轉(zhuǎn)化為保健消費(fèi)品的溢價能力，實現(xiàn)從“藥箱”到“生活”的跨越，繼而打開新成長空間、提升市場廣度深度，這些經(jīng)驗路徑對啟迪藥業(yè)的頹勢突圍是否有啟發(fā)借鑒呢？

自身創(chuàng)新不足的情況下，啟迪藥業(yè)希望通過外延并購來緩解大單品焦慮。

繼2022年收購廣東先通藥業(yè)未能帶來預(yù)期收益后，啟迪藥業(yè)2024年初又?jǐn)M1.41億元收購名實藥業(yè)55%股權(quán)，最終因交易對手單方面終止協(xié)議而流產(chǎn)。

回溯這場交易的決策過程，爭議的種子早已埋下。2024年1月11日的董事會表決中，七名董事中有三人投出反對票。其中包括具有第二大股東國資背景的副董事長倪小橋和財務(wù)總監(jiān)唐婷。反對意見直指交易的核心風(fēng)險：標(biāo)的公司缺乏自主知識產(chǎn)權(quán)產(chǎn)品、主力產(chǎn)品依賴委托加工模式、保健品行業(yè)政策風(fēng)險加劇，以及高達(dá)400.72%的評估增值率缺乏合理支撐。

盡管存在諸多質(zhì)疑，該議案仍在1月29日的股東大會上以55.46%的微弱優(yōu)勢獲得通過。表決結(jié)果顯示，約6214萬股贊成票對陣4990萬股反對票，其中近七成中小股東投出反對票。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，這場從開始就充滿爭議的收購案，折射了公司轉(zhuǎn)型困境、內(nèi)部治理矛盾。名實藥業(yè)最終選擇單方面終止協(xié)議，或許從側(cè)面印證了當(dāng)初反對意見的預(yù)見性?？释粐嵴駱I(yè)績的心態(tài)值得理解肯定，要最忌“病急亂投醫(yī)”。

不算苛求。2022年收購的先通藥業(yè)旗下“益心舒片”等產(chǎn)品，至今營收貢獻(xiàn)仍不足10%，未能有效改善公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。接連受挫后，啟迪藥業(yè)嘗試開辟“中醫(yī)藥+文旅”第二戰(zhàn)場。2024年初全資子公司古漢中藥啟動工業(yè)旅游景區(qū)項目，計劃投資2768.71萬元建設(shè)康養(yǎng)文旅業(yè)態(tài)。前景可期，只是文旅項目培育周期漫長，恐怕一時難解當(dāng)下業(yè)績之渴。

一番梳理，啟迪藥業(yè)的困題牽絆不算少。往期經(jīng)驗看，老字號藥企轉(zhuǎn)型升級從不是輕松話題。普遍須跨越三座“大山”——拳頭產(chǎn)品全國化、研發(fā)體系重建產(chǎn)品矩陣化、利潤結(jié)構(gòu)優(yōu)化。啟迪藥業(yè)三項均存阻點(diǎn)、業(yè)績露頹態(tài)就在情理中。身處關(guān)鍵轉(zhuǎn)型的爬坡較勁期，此時若控股股東動蕩，或進(jìn)一步壓縮戰(zhàn)略試錯空間。這對其股價走勢是否加分項，投資者需有所審視。

當(dāng)然，企業(yè)經(jīng)營之道，素來如攀越層巒疊嶂，鮮有坦途。前行路上的每個問題挑戰(zhàn)，如同待翻“山丘”，每次化解就是一次價值跨越。貴有老字號，手握獨(dú)特品牌價值、制藥工藝，這些都是不可復(fù)制的寶貴資產(chǎn)，若真能借此變更迎來白馬騎士，在新思路新資源新資金的盤整助力下，啟迪藥業(yè)也有被點(diǎn)石成金的可能。

不遷怒、無貳過，破繭成蝶應(yīng)有時。

本文為銠財原創(chuàng)

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