著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝表示，像東實環(huán)境這樣全部資金用于償債銀行貸款，一定程度上背離了上市的意義及目標(biāo)，其合理性存疑。在當(dāng)前IPO嚴(yán)格審查之際，不排除監(jiān)管機(jī)構(gòu)對此密切關(guān)注。

東實環(huán)境毛利率下滑：核心技術(shù)人員遞表前離職，募資全用于還款

《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，廣東東實環(huán)境股份有限公司（以下簡稱，東實環(huán)境）回復(fù)北交所第三輪審核問詢函，公司上市進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)中。

公開信息顯示，2024年6月，東實環(huán)境的北交所IPO獲受理，保薦機(jī)構(gòu)為東莞證券?；仡櫛苯凰掳l(fā)的三輪審核問詢函，圍繞東實環(huán)境子公司持續(xù)虧損、期后業(yè)績下滑、應(yīng)收賬款回款風(fēng)險、大額現(xiàn)金分紅的合理性及資金去向等問題被監(jiān)管層重點關(guān)注。

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業(yè)績有所波動，毛利率下滑明顯

天眼查顯示，東實環(huán)境成立于2013年9月，公司主要從事市政固廢綜合服務(wù)、工業(yè)固廢綜合服務(wù)、城市環(huán)境綜合服務(wù)三大業(yè)務(wù)板塊，其中市政固廢綜合服務(wù)包括垃圾焚燒發(fā)電及供熱、餐廚垃圾處置及資源化利用，工業(yè)固廢綜合服務(wù)包括危險廢物無害化處置、填埋場濃縮液集中處置、一般工業(yè)固廢處理，城市環(huán)境綜合服務(wù)包括城市環(huán)境及公共服務(wù)運營、填埋場治理及場地修復(fù)等。

公司主要產(chǎn)品為電力、天然氣、工業(yè)級混合油脂等資源化產(chǎn)品，主要服務(wù)包括多類固廢綜合處理服務(wù)和城市環(huán)境綜合服務(wù)等。

按照業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)劃分，東實環(huán)境的主營業(yè)務(wù)收入包括垃圾焚燒發(fā)電業(yè)務(wù)、餐廚垃圾處置及資源化利用業(yè)務(wù)、工業(yè)固廢綜合服務(wù)、城市環(huán)境及公共服務(wù)運營業(yè)務(wù)、填埋場治理及場地修復(fù)服務(wù)業(yè)務(wù)等。

其中，城市環(huán)境及公共服務(wù)運營業(yè)務(wù)于2022年下半年展開；填埋場治理及場地修復(fù)服務(wù)于2023年下半年展開，尚未執(zhí)行完的填埋場治理及場地修復(fù)服務(wù)訂單金額約3.8億元；工業(yè)固廢綜合服務(wù)業(yè)務(wù)于2021年下半年陸續(xù)投產(chǎn)。

詳細(xì)來看財務(wù)數(shù)據(jù)，東實環(huán)境的招股書停留在了2024年6月，從2021年-2023年（以下簡稱，報告期內(nèi)），市政固廢綜合服務(wù)中垃圾焚燒發(fā)電業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入分別為4.12億元、5.47億元和5.28億元，占當(dāng)期收入的79.96%、67.33%和53.88%。

貢獻(xiàn)收入次高的為工業(yè)固廢綜合服務(wù)，期內(nèi)實現(xiàn)收入分別為4611.95萬元、1.78億元和1.55億元，占當(dāng)期收入的8.96%、21.92%和15.83%。

由于垃圾焚燒發(fā)電業(yè)務(wù)規(guī)模、工業(yè)固廢綜合服務(wù)業(yè)務(wù)增長，帶動?xùn)|實環(huán)境主營業(yè)務(wù)收入增長。2022年度，公司主營業(yè)務(wù)收入同比增長2.98億元，增幅57.79%。2023年度，城市環(huán)境及公共服務(wù)運營業(yè)務(wù)規(guī)模增長，同時基于合并范圍變更新增填埋場治理及場地修復(fù)服務(wù)業(yè)務(wù)。該年度公司主營業(yè)務(wù)收入同比增長1.68億元，增幅20.63%。

整體業(yè)績上，報告期內(nèi)，東實環(huán)境實現(xiàn)營收分別為5.15億元、8.13億元和9.83億元，凈利潤分別為7431.69萬元、1.47億元和1.47億元，扣非后歸母凈利潤分別為4278.12萬元、7918.33萬元和6912.15萬元。

2024年，東實環(huán)境實現(xiàn)營收12.33億元，同比增長25.54%；凈利潤6871.27萬元，同比下滑7.76%；扣非后歸母凈利潤6530.43萬元，同比下滑5.52%，公司出現(xiàn)了增收不增利的情形。

此外，2021年-2024年，東實環(huán)境的毛利率分別為42.98%、43.86%、40.29%和35.98%，四年時間公司毛利率合計下滑7個百分點，2024年公司毛利率較2023年下降4.31個百分點。

對于2024年毛利率下降的原因，東實環(huán)境不表示，主要原因系：工業(yè)固廢綜合服務(wù)的毛利率較2023年度下降4.79%；埋場治理及場地修復(fù)業(yè)務(wù)的毛利率較2023年度下降17.71%，主要原因系東莞濱海灣新區(qū)沙頭垃圾填埋場項目處置后期階段，后期開挖出的垃圾篩上物含量較多，導(dǎo)致篩上物發(fā)生的運輸成本較高；同時，為趕工程進(jìn)度，將開挖出的垃圾運至港澳碼頭篩選，導(dǎo)致來回運費的增加。

2025年1-3月，東實環(huán)境實現(xiàn)營收1.74億元，同比下滑3.33%；凈利潤1311.15萬元，同比下滑29.07%。

不過，東實環(huán)境對于2025年則較為樂觀，公司預(yù)測，全年實現(xiàn)營業(yè)收入15.42億元，同比增長24.99%；凈利潤1.5億元，同比增長3.37%；歸屬于母公司股東的凈利潤7267.84萬元，同比增長11.01%；毛利率31.42%。

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償債能力較弱，子公司連續(xù)虧損

其他財務(wù)數(shù)據(jù)方面，結(jié)合東實環(huán)境在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)披露的2024年年度報告，2021年-2024年，東實環(huán)境的應(yīng)收賬款分別為1.44億元、3.11億元、4.09億元和4.43億元，各年度應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為5.82、3.57、2.73和2.7，最近四年時間，公司應(yīng)收賬款持續(xù)攀升，而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻出現(xiàn)放緩態(tài)勢。

于上述期間內(nèi)，東實環(huán)境存貨賬面價值分別為729.64萬元、1312.06萬元、3048.03萬元和4611.27萬元，存貨周轉(zhuǎn)率分別為75.32、44.71、26.91和20.62，存貨周轉(zhuǎn)率大幅放緩。2024年公司存貨同比增加51.29%，主要系新東灣公司合同履約成本增加所致。

從2021年末-2024年末，東實環(huán)境的資產(chǎn)負(fù)債率（合并）分別為88.16%、80.16%、77.88%和75.92%，流動比率分別為0.31、0.7、0.83和0.89，速動比率分別為0.3、0.69、0.81、0.86，流動比率、速動比率連續(xù)多年小于1。

由于應(yīng)收賬款回收增加，2024年東實環(huán)境的現(xiàn)金流同比增長51.04%。從2021年末-2024年末，東實環(huán)境的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2.64億元、3.4億元、2.88億元和4.35億元。

截至2024年末，東實環(huán)境的貨幣資金為4.95億元，同比增長62.58%；應(yīng)收票據(jù)29.89萬元，同比增長100%；合同資產(chǎn)2402.28萬元，同比增長76.1%；短期借款為3.41億元，同比增長9.51%；應(yīng)付職工薪酬3566.38萬元，同比增長31.32%；應(yīng)付票據(jù)1400萬元，同比增加100%。

此外，根據(jù)東實環(huán)境2024年年度報告披露稱，報告期內(nèi)，子公司新東欣于2021年8月開始投產(chǎn)，因處于業(yè)務(wù)開展初期及受行業(yè)競爭加劇的影響導(dǎo)致尚未盈利，若新東欣盈利改善情況無法達(dá)到預(yù)期，將對公司的持續(xù)盈利能力造成一定的不利影響。導(dǎo)致公司對新東欣的長期股權(quán)投資的可收回金額低于賬面價值8億元，則未來存在減值風(fēng)險。若新東欣已投產(chǎn)危險廢物焚燒處置業(yè)務(wù)和工業(yè)廢水物化處理業(yè)務(wù)預(yù)測的處理量未得到實現(xiàn)、處理單價未緩慢回升，在建尚未投產(chǎn)項目之表面處理廢物火法冶煉、廢礦物油綜合利用業(yè)務(wù)和鋁灰渣業(yè)務(wù)的市場發(fā)生重大不利變化，則新東欣存在持續(xù)虧損的風(fēng)險。

第三輪審核問詢函中，關(guān)于子公司新東欣持續(xù)虧損的問題也受到了監(jiān)管層持續(xù)關(guān)注。2021年-2023年，新東欣凈利潤分別為-9426.90萬元、-7188.40萬元和-8612.60萬元。同處于廣東省的危廢處置領(lǐng)域可比公司東江環(huán)保2022年、2023年持續(xù)大額虧損、飛南資源2022年、2023年業(yè)績均出現(xiàn)大幅下滑。報告期內(nèi)東實環(huán)境工業(yè)固廢業(yè)務(wù)處置單價呈持續(xù)下跌趨勢。根據(jù)期后售價、毛利率等因素，該業(yè)務(wù)在2024年可能存在毛利率持續(xù)下滑風(fēng)險，相關(guān)不利影響在未來可能將長期存在。

監(jiān)管層要求東實環(huán)境說明：子公司新東欣于2026年實現(xiàn)盈虧平衡的可行性所處行業(yè)景氣度及經(jīng)營環(huán)境能否支持發(fā)行人實現(xiàn)前述測算指標(biāo)；截止目前新東欣長期股權(quán)投資是否存在減值風(fēng)險，相關(guān)減值計提是否充分，針對新東欣長期股權(quán)投資減值風(fēng)險對發(fā)行人業(yè)績的定量影響進(jìn)行敏感性分析，并作重大事項提示。

對此，東實環(huán)境表示：2022年-2024年，新東欣已投產(chǎn)項目危險廢物焚燒處置、工業(yè)廢水物化處置產(chǎn)能利用率整體呈現(xiàn)上漲趨勢，2024年，產(chǎn)能利用率分別達(dá)到57%、65%。截至2024年末，新東欣相關(guān)業(yè)務(wù)在手訂單中，合同期限1年及以下的合同金額（年化）占比約53.13%，占比較高，合同期限1年以上的合同數(shù)量占比低于5%，占比較低。

東實環(huán)境經(jīng)模擬測算，預(yù)計2027年3月，新東欣將實現(xiàn)盈虧平衡，2025年至2027年主營業(yè)務(wù)收入規(guī)模分別為3.41億元、5.39億元、6.94億元，主營業(yè)務(wù)收入同比增長率分別為100.70%、58.23%、28.71%，毛利率水平分別為11.45%、16.64%、20.25%。

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核心技術(shù)人員遞表前離職，募資全部用于還款

外界不少目光注意到，于報告期內(nèi)，東實環(huán)境的高管團(tuán)隊中出現(xiàn)人員變動。

2023年12月-2024年2月，公司原副總經(jīng)理趙海鵬因工作安排離職。東實環(huán)境表示，報告期內(nèi)，公司原核心技術(shù)人員趙海鵬不再于公司任職。同時，公司結(jié)合任職情況及技術(shù)貢獻(xiàn)程度等因素，新增認(rèn)定核心技術(shù)人員雷鳴和溫瑋2人。除此之外，公司其他核心技術(shù)人員未發(fā)生變動。

此次IPO，東實環(huán)境募資2.4億元全部用于償還銀行貸款。在第三輪審核問詢函中，北交所要求東實環(huán)境說明募投項目的合理性；發(fā)行人在存量借款余額較高、資產(chǎn)負(fù)債率明顯高于同行業(yè)公司的情況下，現(xiàn)有經(jīng)營規(guī)模和盈利能力是否具備按期還本付息的能力；發(fā)行人期內(nèi)分紅情況和上市后分紅計劃，發(fā)行人未來是否具備穩(wěn)定分紅回報投資者的能力；將募集資金全部用于償還銀行貸款的合理性，募資規(guī)模是否合理，發(fā)行人保護(hù)投資者合法權(quán)益的具體措施。

2023年、2024年，東實環(huán)境子公司新東元現(xiàn)金分紅分別為6000萬元、6000萬元，合計分紅1.2億元；2022年-2024年，東實環(huán)境參股公司新東粵分別完成現(xiàn)金分紅1億元、5642.5萬元和1.5億元，合計現(xiàn)金分紅3.06億元。

截至2024年末，東實環(huán)境的長期借款為20.22億元，短期借款為3.41億元，關(guān)聯(lián)方借款為3448.5萬元。東實環(huán)境在第二輪審核問詢函回復(fù)中表示，若將本次募集資金用于償還長期銀行貸款后，公司長期銀行借款余額預(yù)計將減少1.28億元。

對于募集資金全部用于償還銀行貸款的合理性，發(fā)行人擬使用募集資金償還銀行貸款1.28億元，本次募集資金償還銀行貸款后，預(yù)計發(fā)行人資產(chǎn)負(fù)債率下降2.49個百分點，可以提升發(fā)行人盈利水平及抵御風(fēng)險能力，發(fā)行人本次融資用于償還銀行貸款具有合理性。

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝表示，像東實環(huán)境這樣全部資金用于償債銀行貸款，一定程度上背離了上市的意義及目標(biāo)，其合理性存疑。在當(dāng)前IPO嚴(yán)格審查之際，不排除監(jiān)管機(jī)構(gòu)對此密切關(guān)注。

行政處罰方面，2024年2月1日，東莞市住房和城鄉(xiāng)建設(shè)局作出《行政處罰決定書》，因子公司新東欣未辦理施工許可手續(xù)擅自施工，違反《建筑工程施工許可管理辦法》，對新東欣處以人民幣29.76萬元罰款的行政處罰。

天眼查顯示，2025年4月30日，東實環(huán)境被東莞市第一人民法院列為被執(zhí)行人，執(zhí)行標(biāo)的金額為1.39萬元。（港灣財經(jīng)出品）

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