作者｜睿研醫(yī)藥 編輯｜Emma

來(lái)源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

過(guò)去的一年時(shí)間，藥明康德深陷行業(yè)低潮之中。

國(guó)際環(huán)境方面，地緣沖突不斷，投資者的預(yù)期也在興奮與低潮之間來(lái)回切換；而《生物安全法案》的影響始終威脅著公司業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)。此外，國(guó)內(nèi)的醫(yī)藥市場(chǎng)在行業(yè)整頓和集采的影響下持續(xù)低迷，作為上游服務(wù)商的CXO企業(yè)也不免感到陣陣寒意。

在國(guó)內(nèi)外負(fù)面環(huán)境的影響下，國(guó)內(nèi)CXO企業(yè)關(guān)廠、裁員的事件頻頻傳出。作為行業(yè)龍頭，藥明康德也在艱難尋找出路。只不過(guò)作為行業(yè)龍頭，藥明康德的履約能力更強(qiáng)，與客戶的粘性更好，因而在行業(yè)下行期可以通過(guò)擠占競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的市場(chǎng)份額維持自身的業(yè)務(wù)穩(wěn)定。

最新發(fā)布的2025年一季報(bào)驗(yàn)證了這一猜測(cè)。2025年第一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入96.5億元，同比增長(zhǎng)21.0%，歸母凈利潤(rùn)36.7億元，同比增長(zhǎng)89.1%。公司收入和利潤(rùn)的增長(zhǎng)重新回到了兩位數(shù)水平，公司的股價(jià)也自低位回升了接近一倍。

那么，藥明康德是如何實(shí)現(xiàn)的呢？

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國(guó)際業(yè)務(wù)成為業(yè)績(jī)助推器

如果我們拆分一下藥明康德的收入結(jié)構(gòu)，我們可以看到國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)依舊低迷，而國(guó)際業(yè)務(wù)則成為公司整體收入增長(zhǎng)的推動(dòng)力。

數(shù)據(jù)顯示，今年一季度，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)收入依舊負(fù)增長(zhǎng)，為-1.3%，持續(xù)拖累公司整體的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。我們都知道，CXO行業(yè)位于創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的上游，其景氣度高度依賴于下游創(chuàng)新藥行業(yè)的活躍程度。

2024年，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的投融資數(shù)量和融資金額都顯著下行。在創(chuàng)新藥行業(yè)陷入普遍低迷的情況下，創(chuàng)新藥企業(yè)的研發(fā)支出也變得非常謹(jǐn)慎，砍管線、放緩臨床節(jié)奏成了它們的普遍選擇。在這種情況下，作為上游的服務(wù)提供商，CXO的收入也不免受到影響。藥明康德也不例外。

資料來(lái)源：申萬(wàn)宏源證券

然而對(duì)藥明康德來(lái)說(shuō)，來(lái)自國(guó)際業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)有效抵消了國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的下滑。

今年第一季度，美國(guó)和歐洲地區(qū)的收入增長(zhǎng)分別達(dá)到了28.4%和26.2%，這兩部分業(yè)務(wù)在公司的收入中占比分別為66%和13%。來(lái)自歐美地區(qū)客戶的收入增長(zhǎng)成為了公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的推動(dòng)力。

資料來(lái)源：公司介紹

對(duì)歐美跨國(guó)藥企來(lái)說(shuō)，供應(yīng)商的履約能力至關(guān)重要，這其中包括交貨量、交貨速度和產(chǎn)品質(zhì)量等多維度的要求，更換供應(yīng)商的難度極大。另外對(duì)于跨國(guó)藥企來(lái)說(shuō)，更換藥品的供應(yīng)商往往要涉及到藥品重新申報(bào)上市的問(wèn)題，商業(yè)利益損失極其高昂。這兩方面的因素導(dǎo)致CXO企業(yè)和下游創(chuàng)新藥企之間形成了緊密的供應(yīng)關(guān)系。

我們看到，雖然《生物安全法案》的疑慮始終籠罩在藥明康德的身上，公司的海外業(yè)務(wù)收入?yún)s依舊保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。截至2025年3月末，公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)在手訂單人民幣523.3億元，同比增長(zhǎng)47.1%?？焖僭鲩L(zhǎng)的訂單需求也將成為公司收入持續(xù)增長(zhǎng)的保障。

雖然去年年底《生物安全法案》并沒(méi)有產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響，但是其對(duì)投資者的情緒擾動(dòng)始終存在。為了應(yīng)對(duì)這一風(fēng)險(xiǎn)，藥明康德也在主動(dòng)“避嫌”。

2

出售敏感資產(chǎn)

對(duì)藥明康德來(lái)說(shuō)，小分子業(yè)務(wù)是其傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)板塊，相對(duì)比較成熟，但是其細(xì)胞治療業(yè)務(wù)（CGT）卻屬于高成長(zhǎng)性的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。更為重要的是，細(xì)胞治療業(yè)務(wù)涉及到了美國(guó)最為忌憚的基因領(lǐng)域，這是美國(guó)一直對(duì)國(guó)內(nèi)進(jìn)行打壓的高科技領(lǐng)域。

為了減輕政策層面的風(fēng)險(xiǎn)，藥明康德將這塊業(yè)務(wù)整體出售給了美國(guó)股權(quán)投資基金Altaris。

資料來(lái)源：公司公告

CGT因?yàn)樯婕叭祟惣?xì)胞，是高度敏感的業(yè)務(wù)，剝離這塊業(yè)務(wù)，藥明康德的政策風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)得到顯著降低。從另一個(gè)角度來(lái)看，藥明康德的政策風(fēng)險(xiǎn)下降后，跨國(guó)藥企繼續(xù)與公司合作的可能性將大為增加。我們看到今年一季度公司的訂單依舊保持快速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，這或多或少是受到了公司業(yè)務(wù)調(diào)整的影響。

藥明康德此舉頗有斷臂求生的意味。

剝離敏感資產(chǎn)、積極擁抱歐美跨國(guó)企業(yè)來(lái)抵消國(guó)內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)的低迷環(huán)境，藥明康德過(guò)去一年里在困境中艱難求生。

3

藥明康德已渡過(guò)至暗時(shí)刻

看未來(lái)，藥明康德的前景如何？

我們認(rèn)為藥明康德已經(jīng)渡過(guò)了最為艱難的時(shí)期?！渡锇踩ò浮返臎_擊告一段落，藥明康德來(lái)自海外層面的沖擊已經(jīng)階段性消除。

從國(guó)內(nèi)醫(yī)藥市場(chǎng)來(lái)看，今年國(guó)內(nèi)藥企的研發(fā)進(jìn)入了收獲期，重磅的對(duì)外授權(quán)今年頻頻出現(xiàn)，這將給國(guó)內(nèi)藥企帶來(lái)豐厚的收入，并在此后較長(zhǎng)時(shí)間貢獻(xiàn)穩(wěn)定的銷售分成，這將成為國(guó)內(nèi)藥企源源不斷的現(xiàn)金流收入，從而更好地支持后續(xù)的研發(fā)工作。

頻繁的海外授權(quán)也表明此前國(guó)內(nèi)在創(chuàng)新藥領(lǐng)域的巨額投入開(kāi)始收獲豐碩的果實(shí)，在未來(lái)的幾年時(shí)間里，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥領(lǐng)域在對(duì)外授權(quán)的推動(dòng)下將進(jìn)入持續(xù)的景氣階段。國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥行業(yè)的景氣拐點(diǎn)已經(jīng)到來(lái)了。

而創(chuàng)新藥領(lǐng)域的高景氣將會(huì)對(duì)上游的CXO企業(yè)形成明顯的提振作用。作為行業(yè)龍頭，藥明康德受益的確定性最大。資本市場(chǎng)已經(jīng)反映了這一樂(lè)觀預(yù)期，當(dāng)前藥明康德的股價(jià)已經(jīng)自底部起上漲了近一倍。藥明康德已經(jīng)渡過(guò)了至暗時(shí)刻。

只是對(duì)于藥明康德來(lái)說(shuō)，渡劫歸來(lái)，藥明康德仍是負(fù)重前行，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)壓力仍在，400億的收入體量使得公司很難再重新回到高增長(zhǎng)的階段。根據(jù)最新的業(yè)務(wù)指引，藥明康德2025年的收入增長(zhǎng)只有10-15%，高增長(zhǎng)不再。

藥明康德已經(jīng)不復(fù)當(dāng)年之勇。

免責(zé)聲明：本文基于公司法定披露內(nèi)容和已公開(kāi)的資料信息整理，文章不構(gòu)成投資建議僅供參考。

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