沒有最高只有更高，港股市場(chǎng)徹底火了。

7月7日，中國(guó)香港財(cái)政司長(zhǎng)陳茂波表示，上半年恒生指數(shù)累計(jì)上升20%，超4000點(diǎn)，以點(diǎn)數(shù)計(jì)是歷來同期最大升幅。共完成42宗IPO，合共集資超1070億元，暫列全球第一。至今收到約200宗IPO申請(qǐng)，較年初時(shí)數(shù)字倍增。目前有超210只ETP產(chǎn)品上市，流動(dòng)性顯著改善。

細(xì)觀這股千軍萬馬闖關(guān)潮，新消費(fèi)、硬科技等企業(yè)是一大主力。這不繼溜溜果園后，上月末賣“南酸棗糕”的齊云山食品也遞交了上市申請(qǐng)書，中泰國(guó)際為獨(dú)家保薦人。

招股書援引灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，中國(guó)果類零食市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將由2024年的995億元增至2029年的1510億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率8.7%。

天時(shí)地利都有了，剩下的就看齊云山自身實(shí)力成色咋樣。

一個(gè)好消息是，公司業(yè)績(jī)正處穩(wěn)步增長(zhǎng)期。2022年至2024年（報(bào)告期內(nèi)），齊云山營(yíng)收為2.17億元、2.47億元和3.39億元；同期，凈利分別約0.26億元、0.24億元和0.53億元。

同時(shí)，盈利能力較突出：毛利率47.24%、48.82%和48.61%。凈利率為11.8%、9.6%、15.7%，較同期溜溜梅5.83%、7.51%、9.14%的凈利率明顯高出不少。

只是營(yíng)收規(guī)模相形見絀，2022年至2024年，溜溜果園總收入達(dá)11.74億元、13.22億元及16.16億元，基本約是齊云山5倍。

好在2024年收入增速37.25%，遠(yuǎn)高于2023年同期的13.82%，一個(gè)原因是2023年9月與鳴鳴很忙達(dá)成合作。

然而，這也是一把雙刃劍。齊云山坦言，鳴鳴很忙的采購需求增加，提高了品牌知名度、擴(kuò)張了經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，但部分收入上漲被產(chǎn)品價(jià)格下降所抵消。

以主力產(chǎn)品南酸棗糕為例，2024年銷量增速達(dá)45.07%，較2023年10.31%的增速實(shí)現(xiàn)顯著躍升。然平均售價(jià)從2022年的每千克41.2元降至2024年的39.3元。

以2024年零售額計(jì)，齊云山食品占中國(guó)南酸棗食品市場(chǎng)32.4%的份額，位居行業(yè)第一。可若將目標(biāo)放大至果類零食，齊云山食品排名至第九，市場(chǎng)份額僅0.63%。排名第一的是“溜溜梅”所屬公司，第二名為“紅棗第一股”好想你，總零售額17.5億元，市場(chǎng)份額也不過1.76%，競(jìng)爭(zhēng)激烈程度可見一斑。

行業(yè)分析師王彥博認(rèn)為，量販?zhǔn)角赖暮诵倪壿嬍峭ㄟ^規(guī)?；少徟c精簡(jiǎn)流通環(huán)節(jié)實(shí)現(xiàn)低價(jià)銷售，這直接導(dǎo)致品牌商面臨供應(yīng)鏈壓價(jià)的困境。在量販?zhǔn)綌U(kuò)張下，若不提前布局，隨著營(yíng)收增長(zhǎng)，齊云山目前高于行業(yè)平均水平的盈利性恐難為繼。在果類零食的廣闊賽道上，齊云山已在南酸棗細(xì)分領(lǐng)域占據(jù)優(yōu)勢(shì)，可鑒于激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、自身份額優(yōu)勢(shì)并不明顯，亟需突破南酸棗局限，尋找新增長(zhǎng)曲線。

客觀來說，齊云山食品不缺向上決心，營(yíng)銷投入不予余力。

2022年至2024年，公司銷售及營(yíng)銷開支為5535.7萬元、6822.5萬元、7583.5萬元，占收入比25.51%、27.62%、23.11%。其中，推廣及廣告開支2800.1萬元、3677.9萬元和3763.1萬元，分別占收入比12.90%、14.89%、11.10%。

那么，為何營(yíng)收規(guī)模難起量呢？

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較單一的短板不得不提。公開資料顯示，齊云山是一家專注南酸棗（主產(chǎn)于中國(guó)南方省區(qū)，為區(qū)別于鼠李科酸棗，遂稱南酸棗）食品產(chǎn)品的果類零食公司，1992年推出第一款南酸棗糕產(chǎn)品。報(bào)告期內(nèi)，大單品南酸棗糕收入1.93億、2.09億、2.94億元，占總收入比高達(dá)88.7%、84.7%、86.7%。

目前，公司共推出5種南酸棗食品產(chǎn)品，分別為南酸棗糕及南酸棗粒，以及其他南酸棗產(chǎn)品，如南酸棗凝、南酸棗軟糖及南酸棗凍。以第二大單品南酸棗粒為例，報(bào)告期內(nèi)收入占比僅4.8%、9.1%、9.2%，2024年占比增幅基本停滯。

與此同時(shí)，南酸棗凝、南酸棗軟糖、南酸棗凍等其他輔助產(chǎn)品線，創(chuàng)收能力出現(xiàn)下降。報(bào)告期內(nèi)，輔助產(chǎn)品線營(yíng)收比從6.1%降至3.8%。三年間總計(jì)創(chuàng)收不足0.6億元，2024年同比下滑約9.95%至1301.5萬元。銷量2023年同比增長(zhǎng)4.52%至502.3噸，2024年又同比下滑11.05%至446.8噸。

對(duì)此，招股書解釋稱，主要由于公司戰(zhàn)略性地降低有關(guān)產(chǎn)品的產(chǎn)能，集中更多資源生產(chǎn)南酸棗糕及南酸棗粒，以應(yīng)對(duì)日益增加的市場(chǎng)需求。

話雖如此，面對(duì)瞬息萬變的市場(chǎng)、日益多元個(gè)性的消費(fèi)需求，產(chǎn)品集中依賴畢竟不利綜合抗風(fēng)險(xiǎn)力、持續(xù)成長(zhǎng)性。尤其欲躋身上市公司，市場(chǎng)更看重成長(zhǎng)性，如何擺脫大單品依賴、講好增量故事，是齊云山一道嚴(yán)肅考題。

招股書“風(fēng)險(xiǎn)因素”中也提到，由于公司產(chǎn)品主要為不同口味、規(guī)格的南酸棗食品，公司的生產(chǎn)和銷售特別容易受到消費(fèi)者偏好及口味變化的影響。如果未能及時(shí)預(yù)測(cè)、識(shí)別或適應(yīng)市場(chǎng)趨勢(shì)，產(chǎn)品的銷售及定價(jià)可能會(huì)遭遇下行壓力，公司業(yè)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也將受到重大不利影響。

報(bào)告期內(nèi)，公司擁有年產(chǎn)11000噸產(chǎn)能，其中南酸棗糕、南酸棗粒以及其他產(chǎn)品設(shè)計(jì)的年產(chǎn)能分別為8000噸、1100噸和1100噸。2024年，為滿足主力產(chǎn)品市場(chǎng)需求增加，來自其他產(chǎn)品的設(shè)計(jì)產(chǎn)能減至677噸，南酸棗糕產(chǎn)能增至9224噸。

即便如此，當(dāng)年南酸棗糕的實(shí)際產(chǎn)能為7200噸，距原設(shè)計(jì)的8000噸產(chǎn)能仍差800噸，其他產(chǎn)品的設(shè)計(jì)產(chǎn)能由于被減產(chǎn)，致使實(shí)際產(chǎn)能利用率被動(dòng)提升至64.2%。整體看，報(bào)告期內(nèi)公司主力產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率逐年提升，但總體實(shí)際產(chǎn)能利用率仍不足。

在此背景下，此次IPO仍將部分募資投向產(chǎn)能擴(kuò)建，難免讓人犯些嘀咕。齊云山食品表示，公司南酸棗糕生產(chǎn)線的利用率在2024財(cái)年11月至12月的旺季達(dá)到滿負(fù)荷，公司的南酸棗粒生產(chǎn)線于2024年12月達(dá)到滿負(fù)荷，現(xiàn)有產(chǎn)能無法滿足客戶需求，而配備新機(jī)械的經(jīng)加強(qiáng)的車間將使公司能夠提高產(chǎn)量及生產(chǎn)效率。

招股書預(yù)計(jì)，新增后產(chǎn)能將達(dá)16000噸，即在現(xiàn)有11000噸的基礎(chǔ)上新增5000噸產(chǎn)能。盡管新增產(chǎn)能可滿足旺季生產(chǎn)需求，然淡季產(chǎn)能利用率不足的問題是否隨之放大也需警惕，且伴隨南酸食品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，一旦去化不利，需警惕由此衍生的設(shè)備閑置率攀升、單位生產(chǎn)成本提高等潛在風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而對(duì)整體盈利水平產(chǎn)生不利影響。

銷售渠道也有類似煩惱。2022至2024年，來自線下渠道的收入為1.89億、2.11億及3.03億元，占總收入比達(dá)86.9%、85.6%、89.3%。截至2024年底，公司經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)由230家經(jīng)銷商組成，其中199家為線下經(jīng)銷商，31家為在線經(jīng)銷商。

在近兩百家線下經(jīng)銷商中，齊云山對(duì)前五大客戶依賴程度較高，且有上升趨勢(shì)。報(bào)告期內(nèi)銷售額占比26.4%、29.9%及38.7%。

其中，第一大客戶鳴鳴很忙尤為吸睛。雙方合作始于2023下半年，2024年迅速躍升為第一大客戶，貢獻(xiàn)銷售額7799.5萬元，占齊云山總收入比達(dá)22.9%，遠(yuǎn)高于第二名的4.6%。

行業(yè)分析師王婷妍表示，大客戶集中依賴，容易形成一榮俱榮，一損俱損的發(fā)展前景。雖有行業(yè)特性、市場(chǎng)環(huán)境等考量因素，可縱觀整個(gè)資本市場(chǎng)，能長(zhǎng)久保持合作的“伙伴”屈指可數(shù)。如何優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)，避免“偏科單腿”走路，不僅關(guān)系到齊云山食品的后續(xù)抗風(fēng)險(xiǎn)力、也關(guān)系新增市場(chǎng)、企業(yè)發(fā)展上限，最終影響業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

當(dāng)然，齊云山也已在第三方在線平臺(tái)（如天貓、DY、KS、拼多多、微商城、小紅書及京東）上的自營(yíng)在線商店銷售產(chǎn)品。只是效果不算出彩，報(bào)告期內(nèi)在線直銷產(chǎn)生的收入分別為2584萬元、3166萬元、3293萬元，分別約占同期總收入的11.9%、12.8%、9.7%。2024年占比不升反降，折射了數(shù)字營(yíng)銷和線上渠道建設(shè)的急迫性。在電商快速發(fā)展的時(shí)代，這可能制約公司未來的增長(zhǎng)潛力。

在盤古智庫高級(jí)研究員江瀚看來，隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展和消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)變，線上銷售渠道已是零食品牌不可或缺的一部分，線上渠道發(fā)展滯后意味著企業(yè)可能錯(cuò)失直接接觸消費(fèi)者、收集用戶數(shù)據(jù)以及提升品牌知名度的機(jī)會(huì)。為保持競(jìng)爭(zhēng)力并抓住未來增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，齊云山食品需平衡線上線下發(fā)展，為品牌的長(zhǎng)期成長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。

眾所周知，開拓新的線下渠道需要投入大量的時(shí)間、人力和物力，包括尋找合適經(jīng)銷商、建立合作關(guān)系、進(jìn)行市場(chǎng)推廣等，短時(shí)間內(nèi)拓展難度較大。相比之下，線上渠道能突破地域限制，更快速覆蓋全國(guó)乃至全球市場(chǎng)，拓展新消費(fèi)群體?？梢?，齊云山想要規(guī)模起量，強(qiáng)化線上避無可避。

從區(qū)域分布看，齊云山銷售市場(chǎng)主要覆蓋江西、湖南、福建、浙江、廣東，其中江西市場(chǎng)收入去年占比約32.0%，排在第二名的湖南市場(chǎng)占比約21.7%，除了這五個(gè)省份，包含江蘇、四川、湖北等其他省份貢獻(xiàn)的收入占比約15.0%。線下布局較集中，讓企業(yè)在拓展分銷網(wǎng)絡(luò)、全國(guó)化擴(kuò)張上面臨挑戰(zhàn)。

好在，齊云山食品也在居安思危。此番上市，“擴(kuò)展線上渠道”是募資重要目的。計(jì)劃借助開發(fā)電子商務(wù)基礎(chǔ)設(shè)施擴(kuò)展電商網(wǎng)絡(luò)。擬使用來自電商企業(yè)的品牌營(yíng)銷推廣服務(wù)，以優(yōu)化產(chǎn)品搜索排名及曝光度，使經(jīng)銷商能將用戶導(dǎo)流至線上店鋪。

對(duì)于高度依賴單一產(chǎn)品，齊云山食品計(jì)劃在募資后加大新品研發(fā)，優(yōu)先方向?yàn)楣δ苄?、健康?dǎo)向的南酸棗產(chǎn)品，以及具有助眠、抗氧化功效的新品類。還提及多元化產(chǎn)品組合，包括南酸棗片、南酸棗布丁及南酸棗飲品等，以應(yīng)對(duì)產(chǎn)品過于單一的風(fēng)險(xiǎn)。

正視問題挑戰(zhàn)的同時(shí)，較充裕的現(xiàn)金流也給了企業(yè)更多騰挪底氣。2024年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈額達(dá)1.06億元，遠(yuǎn)高于2023年的911萬元，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量有所提升。截至2024年末，持有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物1.31億元，同比增長(zhǎng)86.5%。

據(jù)江西日?qǐng)?bào)2023年6月發(fā)布的一則廣告文章，從2021年推出零添加、減糖南酸棗糕及多口味創(chuàng)新產(chǎn)品，到2023年全系產(chǎn)品升級(jí)為零添加配方，再到如今藍(lán)莓南酸棗糕的上市，齊云山產(chǎn)品持續(xù)迭代，致力為消費(fèi)者帶來新口感與健康保障。

截至招股書披露日，齊云山的研發(fā)團(tuán)隊(duì)由17名全日制成員組成，并由執(zhí)行董事劉繼延（擁有約30年食品生產(chǎn)行業(yè)質(zhì)量管理及產(chǎn)品開發(fā)經(jīng)驗(yàn)的高級(jí)工程師）領(lǐng)導(dǎo)。

可見，能穩(wěn)坐南酸棗業(yè)頭把交椅，把小品類做成大品牌，齊云山也有自身的成長(zhǎng)心法。疊加募資用途上的查漏補(bǔ)缺，未來發(fā)展不缺價(jià)值遐想。只是，還是那句話，商場(chǎng)如戰(zhàn)場(chǎng)，時(shí)機(jī)不等人。與其苦等IPO成敗，不如當(dāng)下就作出改變、加碼深化成長(zhǎng)心法。

2022年至2024年，公司研發(fā)開支分別為1016.5萬元、1106.1萬元、1194.8萬元。體量不高且增速遠(yuǎn)低于營(yíng)收。都說不創(chuàng)新無未來，打鐵還需自身硬，是否該加把勁兒呢？

本文為銠財(cái)原創(chuàng)

如需轉(zhuǎn)載請(qǐng)留言