導語：超長賬期背后，特步國際現(xiàn)金流下滑，毛利率比安踏低 19 個點。

號稱“中國第一跑步品牌”的特步，在與主要運動品牌的競爭中，差距明顯。

在運動服裝市場，特步國際（1368.HK）與安踏、李寧同屬知名品牌，但從2025 年中期財報及過往數(shù)據(jù)對比來看，特步國際在多個關鍵領域存在明顯差距，在市場競爭中的壓力也逐漸增加。

早在2008年上市之初，特步國際還是國內(nèi)一線運動品牌陣營的一員。董事長丁水波當年還是泉州站奧運圣火傳遞的火炬手之一，那一年的特步，曾簽下潘瑋柏、謝霆鋒、TWINS、蔡依林等多位明星代言，業(yè)績上也還能跟安踏、李寧“稱兄道弟”，但如今卻差出了幾個身位。

01 超長賬期

應收貿(mào)易款項周轉(zhuǎn)天數(shù)反映了企業(yè)回收賬款的效率。近五年數(shù)據(jù)顯示，特步國際的周轉(zhuǎn)天數(shù)遠高于安踏和李寧。2021- 2024 年期間，特步國際平均應收貿(mào)易款項周轉(zhuǎn)天數(shù)在102天—114天，每年的周轉(zhuǎn)期都要超過1個季度。2025年上半年，特步國際這一周轉(zhuǎn)天數(shù)進一步增加到126天，從3個月延長到4個月。

相比之下，同行的周轉(zhuǎn)天數(shù)則遠低于特步國際。比如安踏在2021年至2024年的周轉(zhuǎn)天數(shù)在20天-26天之間， 李寧則維持在13天—15天左右。2025年上半年，李寧的平均應收貿(mào)易款項周轉(zhuǎn)天數(shù)為14天。

按行業(yè)劃分來看，快消品行業(yè)或零售業(yè)直接面向消費者或小型經(jīng)銷商，現(xiàn)銷占比高，平均應收貿(mào)易款項周轉(zhuǎn)天數(shù)一般在10天—60天以內(nèi)，即使目前電商渠道普遍采用以“貨到付款” 或 “短賬期（7-30 天）”的付款方式，個人消費也不會超過2個月。

特步國際的超長賬期都快趕上制造業(yè)了，與同行相比也屬于“特殊現(xiàn)象”。

從現(xiàn)金流角度看，較長的回款周期對公司會產(chǎn)生諸多不利影響。

2024年，特步國際的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為12.28億元，遠低于安踏的167.41億元和李寧的52.68億元。2025 年中報顯示，其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為7.74億元，同比下滑6.37%。

這一現(xiàn)象也引發(fā)投資者的討論。雪球用戶“西孤峰” 評論稱，特步應收賬款質(zhì)量惡化，如賬齡向長期遷徙。

02 電商“損利”

形成“超長賬期”的同時，特步國際對電商渠道的依賴也成為關注重點。

特步國際表示，2025年上半年，電子商務業(yè)務仍然是集團增長的主要動力，占特步主品牌收入超過30%。電商業(yè)務已成為重要的收入來源，并實現(xiàn)雙位數(shù)的同比增長。

截至2025年上半年，特步國際毛利增加至約30.73億元，較2024年同期約為28.76億元，但毛利率約為44.95%，同比有所下降。

按品牌劃分來看，特步國際在大眾運動分部的毛利上升4.0%至26.41億元，毛利率為43.6%；2024年同期毛利為25.39億元，毛利率43.9%；專業(yè)運動分部的毛利約4.33億元，毛利率為55.2%；2024年同期毛利約為3.37億元，毛利率約為56.8%。

可見，特步國際的毛利率是整體性下滑。對此，特步首席財務官丁利智在業(yè)績說明會上表示，電商渠道折扣力度加大，是導致毛利率下滑的原因之一。

特步國際也在財報中表示，在線渠道競爭加劇，對大眾運動分部的毛利率造成下行壓力。盡管電商銷售額有增長，但具競爭力的定價策略及大規(guī)模的推廣活動壓縮了在線渠道的毛利率；而專業(yè)運動毛利率較低，是由于服裝銷售貢獻較大，其毛利率較鞋履低。

與同行相比，特步國際的毛利率還是差距較大。2025年上半年，李寧的毛利率達到50%，這一水平已經(jīng)保持了多年；安踏的毛利率則長期保持60%以上，2024年的毛利率為62.17%，這比特步同期高出了近19個點。

較低的毛利率使得特步國際在扣除各項費用后，凈利潤空間受到極大壓縮。在營收和凈利潤方面，特步與安踏、李寧的已經(jīng)形成了“代差”。

以2024年營收數(shù)據(jù)參考，安踏708.26億元，李寧286.76億元，特步135.77億元；歸母凈利潤方面，安踏156億元，李寧30.13億元，特步12.38億元。

不過，從增長角度看，特步國際的凈利潤雖然絕對值低于安踏和李寧，但已經(jīng)連續(xù)兩個報告期保持了20%以上的增長，雖然還追不上安踏50%以上的增速，但相比李寧負增長，在歸母凈利潤方面還是體現(xiàn)出一些競爭力。

03 品牌事故影響仍在

特步國際目前主要產(chǎn)品品牌包括特步、索康尼、邁樂，但目前仍以特步為主力品牌。財報顯示，特步品牌貢獻了88.5%的營收。

特步國際此前也有一個“多品牌軍團”的戰(zhàn)略構(gòu)想，2019相繼收購了蓋世威、帕拉丁，加上索康尼、邁樂，收購耗資約20億元，但這些品牌的表現(xiàn)卻不及預期，尤其是蓋世威、帕拉丁，自收購后就陷入持續(xù)虧損。

2024年，特步國際以1.51億美元的價格將其出售，而收購時的價格約為2.6億美元。

此外，特步國際還面臨一些品牌事故和消費者投訴。

黑貓平臺上，包含“特步”的投訴搜索詞超過4000條，近期的投訴大部分是在拼多多、京東、淘寶天貓等電商平臺的消費者，投訴問題包括不退款、鞋子脫膠掉底等問題。這對品牌形象造成直接損害，影響消費者對品牌的信任度與復購率。

而在賽事合作方面，特步國際還曾出現(xiàn)操控賽事丑聞，引發(fā)行業(yè)及消費者對品牌公正性與道德標準的質(zhì)疑，進一步削弱了品牌在市場中的競爭力與口碑。

2024 年 4 月，北京半程馬拉松比賽引發(fā)爭議。特步簽約運動員何杰奪冠，三名身著特步鞋服的非洲選手并列亞軍，成績相近引發(fā)質(zhì)疑 。4 月 19 日，組委會解除承辦方運營資格，取消特步賽事合作伙伴資格，取消何杰等 4 人比賽成績 。

事后，特步發(fā)布致歉聲明，接受處罰并表示會整改。此事件影響了賽事公平性，引發(fā)公眾對特步的質(zhì)疑和不滿，損害了品牌聲譽，多年的賽事投入也付諸東流。

這些品牌事故不僅影響特步國際的銷售，還對品牌長期發(fā)展埋下隱患，使得特步國際在與安踏、李寧競爭中，需要花費更多精力與成本去修復品牌形象、重建消費者信任。