出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 吳磊

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

今年3月，在披露2024年財報的前一天，掌舵綠城中國7年的張亞東，突然辭任執(zhí)行董事及董事會主席。

張亞東離職之倉促，讓綠城中國（以下簡稱“綠城”）董事會甚至沒有足夠時間商討接任人選，不得不短暫停牌。隨后，綠城宣布，自2025年3月26日起，劉成云接替張亞東成為新一任主席。

與張亞東一樣，劉成云同樣來自大股東中交系。不過，張亞東在中交的時間相對短暫，進入中交之前，他曾任大連市政府副市長、大連市委常委、大連市委統(tǒng)戰(zhàn)部部長等職。

而劉成云已在中交任職多年，目前擔任中交集團黨委常委、副總經(jīng)理，是一位“老中交人”。

管理綠城期間，張亞東的標簽非常明顯——沖刺規(guī)模。規(guī)模為綠城帶來了品牌知名度和行業(yè)地位，但當?shù)禺a(chǎn)進入調(diào)整期時，屯的土地、賣不動的房子又開始反過來侵蝕利潤。

留給劉成云的綠城，也沒有了昔日風采。2025年上半年，綠城收入同比下滑23.3%、股東應(yīng)占利潤更是同比暴跌89.7%，僅剩2.1億元。

只不過，劉成云的挑戰(zhàn)才剛剛開始。

1、庫存成“吞金獸”，合作伙伴拿走10億利潤

近日，綠城發(fā)布2025年中期財報。

報告期內(nèi)，綠城取得總合同銷售金額1222億元。其中，自投項目銷售額約為803億元，同比下滑6%。

雖然銷售額有所下滑，但綠城還是沖進了行業(yè)TOP5。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，以2025年上半年全口徑銷售額計，綠城以803億元位列行業(yè)第五，較去年排名前進一名。（編者按：本文所指TOP5房企，以克而瑞2025年上半年全口徑銷售額榜單為準）

只不過，由于全年交付節(jié)奏分布不均影響，綠城上半年的結(jié)轉(zhuǎn)面積同比下降22.7%，帶動收入下滑。今年上半年，綠城實現(xiàn)收入533.68億元，較2024年同期減少約162億元，降幅達到23.3%。

（圖 / 綠城公告）

不過，管理層對全年收入仍然樂觀。在2025年中期業(yè)績會上，綠城執(zhí)行總裁耿忠強表示：“如果放在全年的維度來看，今年的收入應(yīng)該跟去年差不多。”

相比于收入，綠城的利潤卻似“腳踝斬”。

今年上半年，公司實現(xiàn)凈利潤12.11億元，同比下滑63.5%。即便是這樣的利潤，還被合作伙伴分走了超10億元，股東應(yīng)占利潤僅剩2.1億元，同比暴跌89.7%。

（圖 / 綠城財報）

對于利潤的驟降，耿忠強表示，這主要是源于公司積極推動長庫存去化，2025年中期計提相關(guān)資產(chǎn)減值損失19.33億元。

財報顯示，截至2025年中期末，綠城已竣工待售物業(yè)高達386億元，這意味著，有相當規(guī)模的現(xiàn)房沒有銷售出去。

（圖 / 綠城財報）

另據(jù)綠城管理層透露，截至今年6月底，綠城的整體貨值大約2700億元，其中2021年及以前的貨值不到1400億元，占比一半左右。今年上半年，公司對2021年及以前庫存去化190億元。

在房地產(chǎn)市場“遇冷”之時，房價不斷下滑，這些沒有完成去化的存貨只會產(chǎn)生越來越多的減值。今年上半年，綠城對旗下項目計提存貨減值17.17億元，是當期歸母凈利潤的8倍之多，這對利潤的侵蝕不言而喻。

（圖 / 綠城財報）

而這遠不是終點。在2025年中期業(yè)績會上，針對未來還有多大金額減值的提問，耿忠強坦承，具體數(shù)字很難預(yù)估，因為市場環(huán)境會變，公司自身的經(jīng)營策略也會做一個適時調(diào)整。“我相信長庫存面臨減值壓力，是當下每一家房企都不可回避的難題。”

綠城不知道未來究竟會對存貨計提多少減值，但可知的是，當前的存貨減值已經(jīng)讓綠城的利潤在TOP5房企中“吊車尾”。

「子彈財經(jīng)」梳理發(fā)現(xiàn)，在TOP5房企中，今年上半年歸母凈利潤下滑幅度最大的正是綠城。

從具體利潤來看，華潤置地的歸母凈利潤已經(jīng)超過百億，而保利發(fā)展、中海地產(chǎn)、招商蛇口的歸母凈利潤在14億元至86億元之間，綠城是唯一歸母凈利潤不足10億元的房企。

不僅如此，和排名第四位的招商蛇口相比，招商蛇口的歸母凈利潤都達到綠城的7倍之多。

有意思的是，在利潤驟降之后，曾在2024年年度業(yè)績會上完成首秀的劉成云，缺席了2025年中期業(yè)績會。

2、銷售額沖刺1600億，繼續(xù)搶“地王”

在今年年初舉行的2024年年度業(yè)績會上，綠城管理層表示，公司2025年自投項目銷售額沖擊1600億元。

在這一目標之下，綠城今年的拿地節(jié)奏明顯加快。

財報顯示，2025年上半年，綠城新增35個項目，比去年同期新增的15個項目增長20個；總建筑面積約355萬平方米，同比增長171%；預(yù)計新增土地貨值907億元，同比增長172%。

（圖 / 綠城財報）

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，以新增土地貨值計，2025年上半年，綠城力壓華潤置地、招商蛇口，位列行業(yè)第三。

在這個過程中，綠城甚至不惜爭搶“地王”。例如：今年6月，綠城在武漢拿下了江岸區(qū)新興街1.82萬平方米住宅地塊，溢價率54.36%，樓面價2.79萬元/平方米，成為江岸區(qū)域“地王”。

為此，綠城也付出了不小的代價。今年上半年，公司支付權(quán)益土地款362億元，同比增長135%。

在業(yè)績會上，綠城行政總裁郭佳峰表示，上半年拿地較多，一方面是主動安排，另一方面是因為杭州等城市推地質(zhì)量較高、數(shù)量較大。

按照規(guī)劃，綠城預(yù)計2025年的新增土地貨值在1200億元到1300億元之間。在上半年已經(jīng)新增超900億元貨值的情況下，留給下半年的拓儲空間已經(jīng)不大。

郭佳峰也明確，當前土地市場仍在筑底過程，但分化空前加劇，三四線城市依舊較冷，一二線城市“地王”頻出，局部熱門地塊風險在加大，而綠城下半年會放緩拿地節(jié)奏。

但落在行動上，綠城依舊是動力十足的“地王收割機”。

7月23日，綠城以46.67億元的總價競得蘇州一宗土地，成交樓面價為65242元/平方米，成為蘇州單價“地王”，同時也刷新了江蘇省住宅地塊樓板價的最高紀錄。

僅僅兩天之后，綠城又以64.719億元競得上海虹口北外灘地塊，樓面價12.66萬元/平方米，溢價率46.33%，成為虹口新“地王”。

“綠城在拿‘地王’的過程當中其實是很小心、很糾結(jié)。”在中期業(yè)績會上，郭佳峰表示，之所以去拿這些風險很大、價格很高的地，拿地塊有成功先例是重要原因。

另外，近兩年來隨著優(yōu)質(zhì)低密地塊和核心地塊的供應(yīng)，高端需求在逐步釋放。“我們認為高端市場的熱度仍會持續(xù)一段時間。”

但從整體環(huán)境來看，房地產(chǎn)市場目前仍處于調(diào)整期。中指院數(shù)據(jù)指出，2025年前7月，TOP100房企實現(xiàn)銷售操盤金額20730.1億元，同比下降13.3%，降幅較上半年擴大1.5個百分點。

中指研究院企業(yè)研究總監(jiān)劉水表示，從市場表現(xiàn)來看，7月重點城市成交略顯乏力，二手房仍延續(xù)“以價換量”態(tài)勢。短期來看，房地產(chǎn)市場仍處于波動調(diào)整過程中，城市分化行情仍將延續(xù)。

3、負債水平攀升，“活著比什么都重要”

綠城今年積極拓儲，需要強勁的現(xiàn)金流支撐，因此在加速融資。

在境內(nèi)融資方面，今年上半年，綠城在一級市場發(fā)行9期債券和票據(jù)，共融資77.11億元。其中包括，2-3年期信用債55億元，以及1年期供應(yīng)鏈ABN 22.11億元。

在境外融資方面，綠城上半年完成境外債務(wù)置換約8.02億美元，并成功發(fā)行三年期5億美元優(yōu)先票據(jù)，是2023年2月以來首筆中資地產(chǎn)板塊美元債，重啟中資地產(chǎn)美元債融資渠道。

（圖 / 綠城財報）

截至2025年6月末，綠城的總借貸規(guī)模1430.27億元，較去年底增加約58億元。其中，銀行及其他借款為1169億元，較2024年底增加超11%。

對于借款規(guī)模的增長，耿忠強表示，上半年拿地較多，同時為了盡快實現(xiàn)股東回流，盡快地去做了開發(fā)貸，導(dǎo)致銀行貸款階段性增多。

在TOP5房企中，綠城的融資成本最高。截至2025年中期末，綠城總借貸加權(quán)平均利息成本為3.4%，而保利、中海、華潤置地、招商蛇口的融資成本均在3%以下。

債務(wù)走高之后，綠城的負債率也水漲船高。于2025年6月末，公司凈資產(chǎn)負債率（凈負債╱權(quán)益總額）為63.9%，較2024年底的56.6%增長7.3個百分點。

（圖 / 綠城財報）

耿忠強坦承，與同行相比，綠城中國的負債率偏高，但整體負債總額下降的方向也不會變。

在整體降負債的基調(diào)下，全力開拓自投項目顯得“不夠經(jīng)濟”，輕資產(chǎn)模式的代建則成為綠城的“另一條拐杖”。

按照規(guī)劃，綠城今年代建業(yè)務(wù)的銷售目標維持在1000億元左右，占到自投項目銷售目標的60%以上。

在樓市巔峰時刻，綠城憑借品牌優(yōu)勢，早早切入代建，一度是代建做得最成功的房企，也是綠城的一條護城河。2020年，綠城旗下負責代建業(yè)務(wù)的平臺綠城管理控股就已經(jīng)登陸港交所。

如今，由于代建的輕資產(chǎn)模式，讓其在當下備受歡迎，龍湖、旭輝、華潤置地、金地、遠洋、建發(fā)等房企紛紛加碼代建，市場驟然擁擠。

而綠城的優(yōu)勢正在被稀釋。2025年上半年，公司代建項目管理服務(wù)收入僅13.61億元，同比下降17%。

對此，綠城給出的解釋是，近年來，代建行業(yè)競爭加劇，房地產(chǎn)市場整體下行影響存在滯后效應(yīng)，代建收入整體下降。

這說明代建市場競爭已經(jīng)白熱化，而在激烈競爭中，項目簽約與服務(wù)費單價勢必承壓，盈利能力也會被壓縮。

在這個充滿不確定的當下，耿忠強聲稱，“活著比什么都重要，活著是發(fā)展的前提”。但問題在于，怎么活下去、怎么活得好？而這個答案，中交集團交給劉成云來回答。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

?