斑馬消費 沈庹

帶著對上市深深的執(zhí)念，時隔8個月后，八馬茶業(yè)再次向聯(lián)交所遞交招股書。

早在2013年，公司就開啟沖刺IPO，幾度折戟，始終沒能把資本化這壺茶“泡開”。

根本原因在于，資本市場對茶企的天生謹慎態(tài)度，對八馬茶業(yè)的業(yè)務模式、定位以及家族治理等存有疑慮。

這種謹慎不無道理。瀾滄古茶上市后業(yè)績馬上變臉；天福在港股多年，也是不溫不火。如今消費復蘇緩慢，終端消費購買力減弱，更加劇了對茶企投資的憂慮。

不知道，八馬茶業(yè)此次沖刺港股，如何捧出一杯好茶。

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業(yè)績疲軟

在中國茶行業(yè)里，可能沒誰比八馬茶業(yè)股份有限公司（下稱：八馬茶業(yè)）對上市更為篤定。日前，公司再次遞表聯(lián)交所，繼續(xù)向資本市場發(fā)起沖刺。

2018年4月，公司從新三板摘牌，先后幾次沖擊A股均宣告折戟。今年7月，終于獲得境外上市“路條”。

相比已在港股上市的天福、瀾滄古茶（06911.HK），八馬茶業(yè)這幾年的日子稍微好過一點。

2022年至2024年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入18.18億元、21.22億元和21.43億元，歸母凈利潤1.66億元、2.06億元和2.24億元，毛利率水平均在50%以上。

今年上半年，經(jīng)營狀況突然疲軟，錄得營業(yè)收入10.63億元、歸母凈利潤1.20億元，同比分別下降4.23%和17.81%。

這主要是因為線下渠道不給力。今年上半年，公司線下渠道銷售收入6.83億元，同比下降5.27%。

八馬茶業(yè)歷來堅持高端茶定位，2024年，以收入計算，公司以1.7%的市場份額穩(wěn)居高端茶市場榜首。即便如此，仍壓力明顯，公司持續(xù)調(diào)整價格，但并未扭轉(zhuǎn)收入增速放緩的趨勢。

據(jù)招股書，2022年-2024年，公司茶葉平均售價為694元/公斤、680元/公斤和646元/公斤，同期銷量由225.64萬公斤增至293.04萬公斤。今年上半年，茶葉平均售價為657元/公斤，銷量145.23萬公斤。

與此同時，其龐大線下會員購買力正在進一步削弱。2022年至2024年，公司線下直營店會員平均每年購買支付金額由2860.4元降至2469.6元。

擴張雄心

經(jīng)初步測算，八馬茶業(yè)單店經(jīng)營水平，由2022年約44.76萬元/店，降至2024年約41.18萬元/店。但這絲毫沒有打消擴張的雄心。

招股書中，公司明確將穩(wěn)步推進“千城萬店”戰(zhàn)略，提升各層級城市門店滲透率。這也是此次上市的募投項目之一，計劃未來三年內(nèi)新開門店1500家。

公司的一半收入來自加盟商。2022年至2024年及2025年上半年，公司分別有1033名、1202名、1252名及1228名加盟商，加盟商銷售產(chǎn)生收入分別占比50.2%、50.6%、50.9%和49.1%。

作為千億高端茶市場的領軍企業(yè)，八馬茶業(yè)的門店絕大多數(shù)集中在低線城市。截至8月25日，3633家門店中，二線、三線及其他城市線下分別為1039家和1443家，合計占門店總規(guī)模的68.32%。

華中市場是八馬茶業(yè)的重點區(qū)域。2025年上半年，按照線下渠道銷售產(chǎn)品產(chǎn)生的收入計，華中區(qū)域錄得收入3.06億元，占比44.8%。其次是華南、 華北區(qū)域，收入分別為1.30億元、0.94億元，分別占比19.0%和13.8%。這3大區(qū)域也是公司門店的集中區(qū)，截至今年6月，華東、華南及華北門店分別為1295家、524家和629家，合計占比68.28%。

漫漫上市路

在中國茶行業(yè)里，八馬茶業(yè)尋求資本化多年，卻苦苦難以如愿。

早在2013年，公司就啟動IPO，計劃沖刺深交所中小板，次年宣告折戟。2015年，轉(zhuǎn)而登陸新三板，后于2018年主動摘牌。

3年后，再次打起精神沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板，但終未能繞開自身創(chuàng)新性等問題，2022年5月主動撤回，第二次沖刺深交所折戟。

僅僅過了4個月，公司再次遞交招股書，對深交所主板發(fā)起沖刺。2023年3月，被平移至深交所審核，但隨后公司第三次撤回上市申請。

沖刺A股屢屢折戟，核心問題是，公司的定位和行業(yè)分類問題備受審核方面關注。

在2015年新三板時期，八馬茶業(yè)的定位是精制茶加工企業(yè)，到了2021年，變更為零售企業(yè)，直至第三次沖刺深市主板，仍以零售業(yè)作為自己的定位。不過，自身定位以及業(yè)務模式等，始終沒能打消審核方面的顧慮。

這些年來，八馬茶業(yè)沖擊上市屢敗屢戰(zhàn)，期間，各類股東頻繁離場和入場。2012年，公司迎來天圖創(chuàng)業(yè)、同創(chuàng)偉業(yè)、天璣星投資、IDG等機構(gòu)。后來，在數(shù)次沖刺資本市場過程中，股東變化頻繁。

比如，在沖刺深交所中小板過程中，天璣星投資退出。掛牌新三板后，吳清標清倉所持公司所有股份，天璣星投資再次入局，不久清倉離開。而在沖刺深交所創(chuàng)業(yè)板時，天璣星投資再度回歸。

家族治理

上世紀90年代，王文禮放棄優(yōu)渥的工作，與兄弟一起在老家安溪縣開辦溪源茶廠，主要生產(chǎn)鐵觀音茶。

有了生產(chǎn)保障，王文禮重回深圳開拓市場。1997年注冊成立深圳溪源茶葉，并開出第一家茶葉店，確立通過連鎖模式銷售茶葉產(chǎn)品。次年，公司更名八馬茶業(yè)。

因為毗鄰福建，廣深地區(qū)飲茶文化深厚，聚集著一大批喜愛鐵觀音茶的消費者，讓王文禮的茶葉生意紅紅火火。但八馬的業(yè)務局限于廣東，且直營模式制約了擴張。

2007年，八馬茶業(yè)開放加盟，北上鄭州開出第一家加盟店，到2016年，拉薩加盟店開業(yè)，十年間，八馬品牌覆蓋全國所有省份。

加盟模式，幫助八馬茶業(yè)快速做大規(guī)模。截至8月25日，公司3633家線下門店中，加盟店為3392家，占比高達93.37%。按照連鎖門店規(guī)模來計，八馬茶業(yè)已是中國茶企之首。

經(jīng)過20多年發(fā)展，八馬茶業(yè)仍是一家典型的家族企業(yè)。截至最后實際可行日期，公司控股股東王文彬、王文禮、王文超、王小萍、吳小寧及陳雅靜，為一致行動人，合計行使或控制行使公司55.90%投票權(quán)。

王文禮為董事長兼執(zhí)行董事、王文超擔任執(zhí)行董事兼副總經(jīng)理、王文彬擔任執(zhí)行董事，三人為兄弟。陳雅靜為王文彬之妻，吳小寧為王文禮之妻，王小萍為王氏兄弟之姊妹。

王氏兄弟的多位親戚，在公司擔任高管。公司總經(jīng)理吳清標，是他們的表親；王文彬之子王琨恒擔任聯(lián)席總經(jīng)理；董秘王文龍是他們的堂弟。

近年，八馬茶業(yè)與安踏、七匹狼以及高力控股等企業(yè)創(chuàng)始人或?qū)嵖厝说暮篱T姻親關系，更是將公司推上了熱搜。

招股書披露，王文彬為七匹狼創(chuàng)始人周永偉之子周士淵之岳父。據(jù)紅星資本局，王文彬的一個女兒王佳琳嫁給了周士淵，另一女兒王佳佳嫁給高力控股實控人高力；王琨恒則在2020年，迎娶安踏創(chuàng)始人丁世忠之女丁斯晴。