證券之星 陸雯燕

面對(duì)光伏行業(yè)前所未有的“內(nèi)卷”與價(jià)格鏖戰(zhàn)，隆基綠能(601012.SH)繼2024年出現(xiàn)近十年首虧后，今年上半年未能扭轉(zhuǎn)虧損態(tài)勢(shì)。公司上半年?duì)I收同比下滑14.83%，雖憑借運(yùn)營(yíng)提效與減值縮水實(shí)現(xiàn)減虧，但仍深陷25.69億元的虧損泥潭。

證券之星注意到，除資產(chǎn)減值“吞噬”相當(dāng)規(guī)模的利潤(rùn)外，行業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)沖擊下，隆基綠能產(chǎn)品增量不增收、毛利率同比告負(fù)也是導(dǎo)致持續(xù)虧損的重要因素。在傳統(tǒng)光伏市場(chǎng)需求放緩、貿(mào)易壁壘加劇等影響下，隆基綠能海外市場(chǎng)收入萎縮超30%，與境內(nèi)2.04%的增長(zhǎng)對(duì)比鮮明，而高溢價(jià)的BC組件出貨占比目前尚不足三分之一。業(yè)績(jī)與股價(jià)承壓下，昔日重要股東高瓴旗下的HHLR管理有限公司(下稱“HHLR”)選擇低位減持，將持股比例降至5%以下。

上半年增量不增收

今年上半年，光伏行業(yè)供需失衡下內(nèi)卷競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)，隆基綠能上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收328.13億元，同比下降14.83%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)虧損25.69億元，同比增長(zhǎng)50.88%。上半年大幅減虧主要受益于運(yùn)營(yíng)提效促進(jìn)銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用大幅下降，以及資產(chǎn)減值損失的大幅減少。

2024年上半年，隆基綠能計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備高達(dá)57.84億元。而今年上半年計(jì)提的減值準(zhǔn)備為11.67億元，其中存貨因產(chǎn)品價(jià)格下降而計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備7.61億元。雖然資產(chǎn)減值損失大幅縮水，但仍“吃掉”相當(dāng)利潤(rùn)，上述減值擬減少公司上半年合并凈利潤(rùn)10.13億元。

證券之星注意到，隆基綠能虧損的另一因素來(lái)自于產(chǎn)品端盈利能力的下滑。產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格今年上半年仍在底部運(yùn)行，盡管受國(guó)內(nèi)搶裝影響出現(xiàn)了短暫回升，但是隨著搶裝結(jié)束，各環(huán)節(jié)價(jià)格快速回落，部分環(huán)節(jié)的價(jià)格甚至創(chuàng)歷史新低。因此，光伏行業(yè)的大面積虧損仍在持續(xù)。

慘烈的價(jià)格戰(zhàn)使得產(chǎn)品售價(jià)無(wú)法覆蓋成本，隆基綠能上半年毛利率為-0.82%，同比下降8.48個(gè)百分點(diǎn)，且較去年末的7.44%由正轉(zhuǎn)負(fù)。其中，公司上半年實(shí)現(xiàn)硅片和硅棒收入約34億元，毛利率約-7%。

2025年半年報(bào)顯示，隆基綠能上半年實(shí)現(xiàn)硅片出貨量52.08GW(對(duì)外銷售24.72GW)，同比增長(zhǎng)17%。電池組件出貨量41.85GW，其中組件出貨量同比增長(zhǎng)26%至39.57GW，但受光伏行業(yè)主要產(chǎn)品市場(chǎng)銷售價(jià)格跌破行業(yè)成本線的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境影響，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)虧損、增量不增收。

隆基綠能在2025年半年度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上坦言，希望能夠在今年第四季度實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利和費(fèi)用持平。目前費(fèi)用雖已進(jìn)入到平穩(wěn)階段，但預(yù)計(jì)降幅有限。另外隨著B(niǎo)C產(chǎn)能的持續(xù)增加，每個(gè)季度BC產(chǎn)品的銷售占比會(huì)顯著提升，推動(dòng)公司平均毛利率水平改善。

自2023年四季度開(kāi)始，光伏產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)陸續(xù)陷入虧損。隆基綠能2023年?duì)I收、歸母凈利潤(rùn)增速分別為0.39%、-27.41%，但彼時(shí)尚能維持盈利局面。2024年，隆基綠能出現(xiàn)近十年來(lái)首虧，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收825.82億元，同比下降36.23%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)虧損86.18億元,同比大降180.15%。拆解單季度，隆基綠能迄今已連續(xù)7個(gè)季度深陷虧損。

境外收入降超三成

證券之星注意到，光伏技術(shù)路線的加速迭代與貿(mào)易壁壘加劇了光伏行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的不確定性。

目前，隆基綠能HPBC1.0電池產(chǎn)能已經(jīng)全部升級(jí)改造至HPBC2.0電池產(chǎn)能。今年上半年，隆基綠能HPBC2.0組件出貨量約4GW，覆蓋中國(guó)、歐洲、亞太、拉美和中東非等70多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

今年上半年組件出貨量中，BC產(chǎn)品占比超過(guò)20%。此外，電池對(duì)外銷售2.28GW，其中僅有極少量BC電池。由此可見(jiàn)，隆基綠能BC產(chǎn)品出貨量整體占比仍不高。

InfoLink統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，TOPCon組件是當(dāng)前全球前十大供貨商的一致主力產(chǎn)品。上半年統(tǒng)計(jì)顯示，前十TOPCon出貨占比超過(guò)94%，PERC僅在尾端保有零星出貨。至于BC與HJT技術(shù)，受限于愛(ài)旭股份(600732.SH)及主要HJT廠商上半年未進(jìn)入前十榜單，因此未能真實(shí)反應(yīng)BC和HJT的全球市場(chǎng)占比。雖然隆基綠能組件出貨排名全球第二，其主打的BC技術(shù)在商業(yè)化推進(jìn)上仍面臨不小的挑戰(zhàn)。

技術(shù)路線的選擇與市場(chǎng)拓展的成效，決定了隆基綠能的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。今年上半年，全球光伏市場(chǎng)需求繼續(xù)保持增長(zhǎng)，但是出現(xiàn)了兩級(jí)分化的態(tài)勢(shì)，其中中國(guó)市場(chǎng)受短期搶裝潮帶動(dòng)，上半年新增光伏裝機(jī)高達(dá)211.61GW，同比增長(zhǎng)106%。

海外市場(chǎng)區(qū)域發(fā)展則有所分化。從國(guó)內(nèi)組件出口數(shù)據(jù)看，我國(guó)對(duì)歐洲等傳統(tǒng)大市場(chǎng)的出口有所放緩，對(duì)非洲、大洋洲、亞洲等新興市場(chǎng)出口量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

據(jù)媒體披露，上半年，A股十大光伏組件企業(yè)出海普遍遇阻，海外收入表現(xiàn)承壓，合計(jì)收入961.56億元，同比減少26.54%。值得關(guān)注的是，多數(shù)企業(yè)海外收入降幅大于國(guó)內(nèi)，海外市場(chǎng)面臨的挑戰(zhàn)更為突出。

回歸到隆基綠能自身，雖然半年報(bào)并未明確披露海外組件出貨量數(shù)據(jù)，但截至上半年末，公司外銷N型硅片泰睿滲透率達(dá)90%，上半年硅片海外銷量同比大幅增長(zhǎng)70%以上。

不過(guò)，隆基綠能卻難逃海外收入走低的窘境。數(shù)據(jù)顯示，公司上半年境外收入124.06億元，較去年同期的185.28億元下滑了33.05%；境內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收204.08億元，較去年同期的200億元微增2.04%，境內(nèi)外營(yíng)收表現(xiàn)顯著分化。

值得一提的是，主業(yè)“造血”能力不足，隆基綠能還面臨現(xiàn)金流持續(xù)“失血”的局面。上半年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-4.84億元，同比增長(zhǎng)92.45%，主要為購(gòu)買原材料及支付職工薪酬流出減少。去年同期的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-64.13億元，雖然今年表現(xiàn)有所改善，但仍暴露出公司面臨的資金壓力。

高瓴低價(jià)變現(xiàn)

2025年6月30日至8月22日，HHLR通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式減持隆基綠能3755.72萬(wàn)股股份，減持價(jià)格區(qū)間14.88元/股-16.62元/股，變現(xiàn)5.84億元，減持原因?yàn)榛鹜顿Y運(yùn)作需求。

HHLR是高瓴旗下專注二級(jí)市場(chǎng)投資的基金管理平臺(tái)。此次減持后，HHLR的持股數(shù)降至3.79億股，持股比例不足5%，這也意味著以后上市公司將不用公告HHLR的減持動(dòng)作。

回溯至2020年12月，高瓴資本以158.41億元的總對(duì)價(jià)受讓隆基綠能2.26億股股份，受讓價(jià)格為70元/股。經(jīng)過(guò)兩次分紅送轉(zhuǎn)后，HHLR的持股數(shù)在2022年6月達(dá)到4.44億股，不包含現(xiàn)金分紅在內(nèi)，HHLR的持股成本從70元/股降至約35元/股。

數(shù)據(jù)顯示，隆基綠能的市值在2021年11月達(dá)到71.68元/股(前復(fù)權(quán))的歷史高點(diǎn)。伴隨著股價(jià)走高，HHLR一度實(shí)現(xiàn)百億浮盈。但后續(xù)隆基綠能股價(jià)進(jìn)入下行通道，HHLR的這筆投資收益也隨之反轉(zhuǎn)。

證券之星注意到，伴隨投資逐漸承壓，HHLR早已萌生減持的想法，此前一度因轉(zhuǎn)融通操作遭監(jiān)管調(diào)查。2023年，HHLR曾通過(guò)轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)借出部分股份，但出借股份到期歸還后，HHLR的持股比例卻由原來(lái)的5.85%降至4.98%。期間HHLR悄然減持約0.87%的股份。

截至此次減持計(jì)劃公告發(fā)布日(6月6日)，隆基綠能股價(jià)僅剩14.47元/股。截至9月15日收盤(pán)，股價(jià)也只有17.16元/股，當(dāng)前股價(jià)僅算底部反彈，相比71.68元/股的階段高點(diǎn)，總體仍處于低位區(qū)間。(本文首發(fā)證券之星，作者|陸雯燕)