證券之星 吳凡

“植脂末第一股”佳禾食品(605300.SZ)近期發(fā)布的2025年半年報呈現出規(guī)模增長與利潤承壓的分化態(tài)勢，報告期內，公司實現營收11.85億元，同比增長10.43%；歸母凈利潤為1243.28萬元，同比下降82.1%。對于業(yè)績分化的原因，公司管理層在半年度業(yè)績說明會(下稱“業(yè)績說明會”)中表示，一是植脂末油脂核心原料(如棕櫚仁油、椰子油)價格階段性上漲，導致成本壓力陡增；二是咖啡業(yè)務拓展及C端渠道建設加大投入，上半年銷售費用同比顯著增加。

證券之星了解到，粉末油脂作為佳禾食品的核心業(yè)務，曾搭乘新茶飲快速擴張的發(fā)展快車，助力公司整體業(yè)績持續(xù)攀升，然而近年因消費者健康意識提升、新茶飲原料升級等因素，植脂末市場需求增速逐步放緩，直接導致公司植脂末需求萎縮。值得一提的是，上半年持續(xù)數月的外賣大戰(zhàn)為新茶飲品牌帶來了更多的流量紅利，但佳禾食品的粉末油脂收入仍出現負增長，同比下滑6.38%至5.5億元。

核心子公司凈利縮水超七成

伴隨消費者健康需求升級，新茶飲品牌們對植脂末的需求風向正逐漸發(fā)生改變。

證券之星了解到，作為奶茶等產品中的重要食品配料，近年圍繞它的爭議焦點在于：部分觀點認為，其加工過程中對植物油進行部分氫化時可能產生反式脂肪酸。佳禾食品則于今年1月在其官方微信公眾號中發(fā)布了《關于植脂末幾點說明》的文章，其中提到，植脂末與氫化植物油沒有必然的關系；植脂末的生產過程不會產生反式脂肪酸；目前在市面上買到的所有佳禾產品都是不含反式脂肪酸的。不過公司也同時表示，植脂末是一個具有營養(yǎng)價值的產品，與其他產品一樣，攝入過多的植脂末，也會造成人體代謝負擔。

盡管公司對植脂末的爭議問題給出了答案，但部分新茶飲品牌卻明確表示，產品中不再添加植脂末，這對以粉末油脂為核心產品之一的佳禾食品造成了直接的沖擊。2024年，佳禾食品粉末油脂的銷量和生產量分別同比下滑36.99%和36.73%，實現收入同比下滑39.82%至11.59億元。

而在今年上半年，外賣大戰(zhàn)雖然使新茶飲品牌們的訂單量獲得了顯著的增長，佳禾食品茶飲訂單客戶也實現了增加，但公司管理層在業(yè)績說明會中表示，參與外賣大戰(zhàn)的茶飲客戶以售價較低的產品為主，整體呈現增收不增利態(tài)勢。

與此同時，受植脂末油脂核心原料(如棕櫚仁油、椰子油)價格階段性上漲影響，公司成本壓力增加，其中主營粉末油脂等產品的生產及銷售的核心子公司南通佳之味實現營收6.34億元，凈利潤較上年驟降約75.4%至789.95萬元。

原材料成本增長之下，公司加大原物料采購支出和預付款的金額，經營活動產生的現金流量凈額同比大幅下滑142.3%至-3102.07萬元、預付款項同比激增88.58%至8284.88萬元。

咖啡業(yè)務盈利有限，線上平臺費用激增

在新茶飲行業(yè)“去植脂末化”趨勢下，佳禾食品正持續(xù)加碼咖啡業(yè)務。半年報顯示，佳禾食品目前正在大力布局C端咖啡業(yè)務，產品包括濃縮咖啡液、精品咖啡豆、凍干咖啡、即飲咖啡等，與此同時，公司一方面通過定增擴產咖啡產能，另一方面也在加大市場開拓和營銷力度。

2024年，佳禾食品的咖啡業(yè)務實現收入2.78億元，同比增長6.58%。而在今年上半年，該業(yè)務收入大幅增長66.8%至1.9億元。證券之星了解到，該板塊規(guī)模上半年驟增的重要原因之一，在于外賣大戰(zhàn)帶動B端需求的上升，公司管理層在業(yè)績會中表示，咖啡業(yè)務板塊，今年5—6月訂單增量較高，服務的茶飲咖啡客戶及原有咖啡客戶訂單量同比增長超50%，對于下半年，公司認為，7-8月行業(yè)趨于理性，增長放緩但仍穩(wěn)步增長，且外賣大戰(zhàn)留存了部分客戶，為品牌下半年及明年增長提供支撐。

佳禾食品的渠道策略為兼顧B端和C端，其中在C端渠道中，線下以牛乳茶、燕麥奶為主，線上以咖啡為主，報告期內，公司來自電商渠道的收入為4766.57萬元，同比增長114.81%。

也要看到的是，C端市場的布局，意味著短期內公司需承擔更高的渠道建設與品牌推廣成本，尤其是線上平臺流量成本的攀升，導致公司營銷費用同步增長。2024年以及今年上半年，公司投入的銷售費用分別為1.56億元和7983.06萬元，分別同比增長75.14%和28.16%，其中來自電商平臺服務費及其他服務費分別同比增長228.57%和110.30%。

費用成本的攀升，也成為2024年以來公司業(yè)績承壓的重要因素之一。盈利水平方面同樣受到影響，2025年上半年公司毛利率同比下降5.46個百分點，降至12.39%。對此公司解釋稱，盡管當前成本控制措施已初見成效，但受低毛利率產品在整體產品結構中占比提升的影響，最終導致整體毛利率被拉低。

證券之星留意到，為提升公司C端咖啡品牌“金貓咖啡”的影響力，公司今年6月公告稱，決定以免費方式向全體股東贈送公司金貓?咖啡產品。雖然公司咖啡業(yè)務規(guī)模呈現增長之態(tài)，但半年報顯示，旗下子公司金貓咖啡的凈利潤僅為138.21萬元，對利潤實際貢獻有限；另一家子公司瑪克食品，業(yè)務聚焦咖啡、固體飲料等產品的小包裝生產，當期更是出現了150.73萬元的虧損。

作為C端“后來者”，無論是“金貓咖啡”的線上品牌認知度，還是線下牛乳茶產品的終端滲透率，佳禾食品短期內都難以與頭部品牌抗衡，用戶教育與市場份額獲取需要長期周期。(本文首發(fā)證券之星，作者｜吳凡)